仙琚制药股票历年行情(股票历史数据查询，哪里能查询？)

股票历史数据查询，哪里能查询？

您可以在以下几个网站或应用程序上查询股票历史数据：

1. 股票交易所官网：如果您想查询股票在特定时间的历史价格，可以尝试访问相关股票交易所的官网。例如，中国股票市场的交易所有上海证券交易所和深圳证券交易所。这些官网通常提供股票的历史行情数据查询工具。

2. 金融信息网站和App：市场上有许多金融信息网站和应用程序（如雅虎财经、金融界、东方财富等），可以免费提供股票历史数据的查看和下载，包括股价、成交量、市净率、市盈率等指标。

3. 专业数据服务机构：对于专业投资者和机构来说，他们通常会使用一些收费的数据服务机构（如Bloomberg、Reuters、Wind、万得等）。这些机构提供更加详尽和全面的股票历史数据，包括公司财报、市场分析、行业排名等。

需要注意的是，不同的数据源、数据网站对于股票历史数据的精度和范围有所不同。此外，股票市场的价格和数据在实时发生变动和更新，因此查询得到的历史数据仅供参考。

求化学专业暑假实践报告一篇！急

暑期实践活动总结——浙江仙琚制*股份有限公司之行今年暑假我以及同行四人来到了浙江仙琚制*股份有限公司，进行了为期三天的暑期实践活动。在这三天里，我参观、参与了制*的流程，熟悉了制*的一些规范，我想这些东西对我今后的工作会有一定的帮助。首先，*厂负责人向我们简单的介绍了仙居制*的一些情况。浙江仙琚制*股份有限公司前身为仙居制*厂，创建于1972年，是国家甾体激素类*物、计划生育*物定点生产厂家。公司总资产7.01亿元，占地面积15万平方米，拥有员工1400多人，其中工程技术人员占30％，是原料*和制剂综合生产厂家。公司产品独树一帜，主要生产皮质激素、性激素、孕激素，同时还生产肌松类产品，共有近100个品种。拥有200吨原料*、70亿片片剂、4亿粒胶囊、1亿支水针、250万支冻干粉针剂的生产规模。研发方面，公司与中国科学院上海有机所、中国*科大学等20多个国内著名科研院(校)，建立了长期的合作关系，并投资建立了产品开发中心。之后，负责人带领我们进入厂区，开始了对制*流程的实地学习。我们首先来到的是原料*生产车间。原料*是指用于生产各类制剂的原料*物，是制剂中的有效成份。它是由化学合成、植物提取或生物技术所制备的各种用来作为*用的粉末、结晶、浸膏等，但病人无法直接服用的物质。还没有进入原料*车间，我们就闻到了一股刺鼻的味道。在车间主任的带领之下，我们穿过了有些阴暗的走廊，来到了发酵车间。四个大铁罐在轰鸣着，不是的有工人走过去，透过铁罐上的玻璃向里面查看。车间主任告诉我们，这里是发酵车间，通过一些酵母菌的作用，将原材料发酵，从而得到了我们需要的产品。产品进过提纯、检测之后，就可以出厂销售后直接送到我们厂的下一个车间，用来生产*品。在她的带领之下，我们近距离的观察了那些铁罐。铁罐上有许多的铁管，分别用来注水、排水、排出产品、控制温度等作用。透过玻璃向里看，可以看到有乳白色的液体，在搅拌器的作用下来回的涌动。主任告诉我们，那个液体就是酵母菌以及原料。在合适的温度、压力下，经过一定的时间，酵母菌就能发酵的到原料*。之后我们来到了*品生产车间。车间并不是很大，许多蓝色的塑料桶摆放在车间周围。那些桶都是装满原料*的，是生产*品的原料。负责人为我们找来了车间主任，他带领我们进入车间。以进车间里面，满眼的大铁罐以及连接在铁罐与铁罐之间的铁管。主任告诉我们，生产车间其实就像是一座放大了的实验室。实验室的瓶瓶罐罐就是这里的铁罐，实验室的导管、橡皮管就是这里的铁管。只不过工厂为了效益不可能像实验室那样只能生产出很少的产品，这里都是高效率的作业。我慢慢看过，铁罐上都有标签，标明了这个铁罐的作用以及生产出来的原料或*品。这里的气味虽没有原料车间的刺鼻，但也是不好闻的。我们的第三站是*品包装车间。我们穿上白大褂，在鞋上套上鞋套，走进了包装车间。包装车间的环境明显要比前两个车间要好，干净的地面，舒适的温度，安静的环境。车间有一台胶囊机，不停地把*品装机胶囊里。让后通过塑封，得到一板*片。五六个工人不停地将没有质量问题的*品、说明书装进*品包装盒里，最后再贴上合格证书、防伪标签等。这样*品就可以出售了。我自己体验了*品的装包程序，看似简单的工作要想做到快、准，还是需要时间来练习的。最后是质量检测。质检有好多种，有滴定、红外（IR）、紫外（UV）、高效液相（HPLC）、气相色谱（GC），还有菌类的检测。由于在学校就接触过大多数的实验器材，所以对这些器材并不感到十分的陌生。我们在负责人的帮助下进行了红外检测的操作。由于实验课上没有自己动手进行压片的操作，所以在压片的过程用去了一些时间，进过反复几次才做出一片比较好的片剂。三天的时间很快就过去了，这三天我们经历了生产车间特有的气味、包装车间快节奏的工作、检测车间舒适的工作环境，学习了*品是怎样从化学原料一步一步的成为可以治疗疾病的*物。发现工厂的制作要和学校实验室的制作还是有很大的区别的，这些都是刚进入工厂后应该学习的。本人自己写的，现在只有我一个人用。我是08级的，你看着办~

002332股票咋样能拿多久？有重组吗？

两个礼拜必定大幅拉升再看看别人怎么说的。

仙琚制*股票行情_中科华龙网

近日，仙琚制*股票价格一直处于低迷状态，其行情备受关注。本文将详细介绍仙琚制*股票的近期行情，以及对未来走势的分析，以便投资者做出更好的投资决策。

1、仙琚制*股票近期行情

仙琚制*股票经历了一段低迷的行情，收盘价一直低于上一个交易日的开盘价，受到市场的冷遇。仙琚制*的股价近期波动较大，以上市以来点为例，从6月1日的41.8元到7月4日的51.8元，波动幅度达到了23.2%。

仙琚制*股票行情受到投资者的关注，由于公司的业绩表现佳，公司的盈利能力强劲，并且公司发展前景广阔，从而导致股价持续上涨。预计仙琚制*股票在未来几个月内仍将保持稳定上升的走势，在投资者中受到越来越多的关注。

仙琚制*股票经历了一段低迷的行情，短期内承受了不小的压力，但是从长期来看，由于公司发展前景良好，仙琚制*股票有望保持稳定的上涨走势，投资者应把握机会，分散投资，长期持有，可以获得良好的。

本文详细介绍了仙琚制*股票近期行情，以及对未来走势的分析，分析结果表明，仙琚制*股票有望保持稳定的上涨走势，投资者应把握机会，分散投资，长期持有，可以获得良好的。

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如何知道某一股票的历史价格？

1、市值的计算方法是该股票收盘价格乘以总股本数。

2、首先查该股票历史某一天的股票交易收盘价格，这个比较容易找。

3、想要查找股票的历史市值，就查找该股历史日的股票交易收盘价乘以股数。1、市值即为股票的市场价值，亦可以说是股票的市场价格计算出来的总价值，它包括股票的发行价格和交易买卖价格。2、股票的市场价格是由市场决定的。股票的面值和市值往往是不一致的。股票价格可以高于面值，也可以低于面值，但股票第一次发行的价格一般不低于面值。3、股票价格取决于预期股息的多少，银行利息率的高低，及股票市场的供求关系。股票市场是一个波动的市场，股票市场价格亦是不断波动的。

4、股票的市场交易价格主要有：开市价，收市价，最高价，最低价。收市价是最重要的，是研究分析股市以及抑制股票市场行情图表采用的基本数据。

股票一般下跌多久才会开始反弹，有什么迹象可以看出？

很多散户投资者都比较关心投资当中，股票一般下跌多少可以止跌抄底。那么我们根据不同的股票以及板块大盘等做一个简单的分析：

首先，大盘一般在下跌周期平均达到20个交易日左右。下跌幅度达到10%，特别是融资盘大幅流出了，会有一轮反弹，这是熊市当中的幅度。当牛市当中大盘的调整幅度会稍微小一点，在5%左右，而下跌周期则非常短，一般位置在3个交易日左右。

其次，板块的下跌更多的是根据板块的前景来说，一般朝阳产业由于估值较高，反而在大盘调整后大幅调整，一般熊市当中13%，牛市当中则受长期资金买入，所以幅度只有5%左右。夕阳产业和产能过剩行业在熊市当中的调整幅度，一般跟随大盘在10%左右。而牛市当中由于受到反弹高度弱与大盘，所以调整较少，一般维持7%左右。

最后，我们看看我们最关心的个股，由于大盘现在都是大型资金运作，所以更多的是由板块的轮动涨跌带动的。我们要看个股首先要看板块的走势，一般板块的龙头股都早于板块上涨或者下跌，所以当龙头股上涨或者下跌的时候，直接能带动板块内的个股。比如：

1.当龙头股在高位上涨的时候，板块内很多滞涨股都会跟随上涨或者下跌。龙头股刚开始启动的时候，板块内的个股多呈现小幅放量（这就是我们看到大盘内很多相同板块个股往往同一时间小幅放量时，而后一轮的上涨却是以龙头上涨最多）。

2.同样的当大盘处于下跌的时候，往往也是龙头的下跌最快，调整幅度最大。所以当我们投资的时候，大盘下跌时要抄底是话。要选择超跌龙头股，这样的个股反弹要求更大，而龙头股处于高位震荡的时候，要选择滞涨股博取个股的补涨空间、

所以，综合来说，要选择个股的支撑位置抄底，要综合考虑大盘情绪，行业景气度和龙头股的趋势相结合进行判断。总之，熊市超跌反弹选龙头股，牛市反弹选滞涨股。

股票002332仙琚制*，这支股怎么样?什么时候能买?002118紫鑫*业怎么样呢?

仙居*业个人感觉，去年被炒起来后已经下来了。我个人感觉在入已不合适。要进的话再几年吧。现在进肯定不是时候。002118不错。强势不改，这波调整已差不多到位置，现在可以分批建仓。不过你要考虑清楚。002118的股本和股价不低了。基本面不足以支撑这么高的价格。实在要二选一的话是建议后者，但是我感觉医*股今年再进不是时候。首先考虑的是资源类股票。

002333罗普斯金和002332仙琚制*这两个新股是创业板的股票么？还是普通股？

凡是以002开头的股票，均是深圳中小板上市的股票凡是以300开头的股票，均是深圳创业板上市的股票凡是以600或601开头的股票，均是上海主板上市的股票凡是以000开头的股票，均是深圳主板上市的股票

医*基本面无虞，逢低布*——兴证医*2019年12月投资月报【兴证医*】

一

12月医*行业策略及推荐组合

1.1

11月大盘下行，沪深300指数全月下跌1.49%。医*生物板块亦下行，中信医*指数全月下跌2.89%，跑输沪深300指数1.40个百分点。自2019年年初以来各细分行业普涨，医*板块涨幅处于各细分行业中上游水平（以中信行业指数计，2019年年初以来医*板块指数上涨32.99%，跑赢沪深300指数5.82个百分点，列29个一级行业第8位）。

1.2

●医*基本面无虞，逢低布*

本月医*指数继续出现回调，医*生物（申万）指数-2.65%，上证综指-1.95%，引发市场关注。我们认为，医*基本面良好，板块轮动和前期涨幅较高造成了此轮回调，消化估值后，医*“消费+科技”属性和长期的成长性将能持续为投资者带来稳定收益。

● 核心资产消化估值后，依然可以持续赚业绩增长的钱

我们测算了医*核心公司历年来的估值水平，医*经历本次调整，估值已经到了历史中位水平，估值回调空间有限，而从业绩基本面来看，医*板块中核心资产的确定性更强，明年甚至有可能加速。

1、 带量采购政策方向和具体细则已经明确，较之前宽松。

2、医疗器械中高值耗材的政策明确明年试点（对于高值医用耗材，各地要针对临床用量较大、采购金额较高、临床使用较成熟、多家企业生产的高值医用耗材，按类别探索集中采购。2020年９月底前，综合医改试点省份要率先进行探索）短期看政策风险不大。

3、医保谈判落地，核心公司的重点品种以合理价格中选，龙头公司业绩明年有一定提振作用。

4、19年一季度增速有低基数效应，2020年一季度增速表现会较好 

阶段性消化估值后核心资产仍有绝对收益空间，建议逢低布*。我们依然看好核心资产2020年业绩表现，它们行业地位稳定，赛道良好，新品种不断上市，核心资产未来仍然可以持续赚业绩增长的钱。

● 医保谈判结果公布，利好国产创新企业

近日，国家医保*、人力资源社会保障部正式公布了谈判成功的*品名单，在此次谈判中，新增的70个*品，价格平均下降60.7%；续约的27个*品，价格平均下降26.4%，一些热门靶点，如PD-1，仅国产厂家谈判成功。谈判结果整体符合预期，对创新*企尤其是国产创新*企形成显著利好。

本次医保谈判通过发挥医保部门“战略购买者”作用，以量换价推动*费大幅下降，进口*品基本都给出了全球最低价。保守估计，通过谈判降价和医保报销，总体上患者个人负担将降至原来的20%以下，个别*品降至5%以下。 

本次谈判12个国产重大创新*品谈成了8个，如恒瑞医*的吡咯替尼、硫培非格司亭，信达生物的信迪利单抗，和记黄埔的呋奎替尼、浙江医*的苹果酸奈诺沙星、丽珠集团的艾普拉唑注射液、华东医*的阿卡波糖咀嚼片等新品种均被成功纳入。谈判成功的*品绝大多数都是近年来上市的新*，其中很多是2018年新上市的。这些新上市的*品被迅速纳入目录，释放出支持创新的明确信号。

●  投资策略

在投资策略方面，根据上述分析，我们认为后续医*板块会面临两方面的机会： 

核心资产类的公司（特别是创新*、CRO、医疗服务的头部企业）在经历了1年多的持续上涨后其估值已经处在历史高位，但在可预见的未来，其业绩仍有望保持稳定增长。由于大多数此类标的其在所处领域具有系统性优势，因为中短期来看业绩上的风险并不大，在出现新的更强势的板块前，医*的头部资产仍会被投资人继续持有乃至加仓。展望2020，这些标的依然可以挣业绩的钱。建议在调整中逢低积极布*。 

恒瑞医*（无争议的国内创新*一线龙头）、中国生物制*（产品线类似4-5年前的恒瑞，估值更合理）、长春高新（PEG具吸引力的生物制品龙头）、*明康德（临床前CRO全球龙头）、迈瑞医疗（医疗器械领域的国产最大龙头）、泰格医*（国内临床CRO龙头）、爱尔眼科（医疗服务龙头企业） 

与此同时，我们认为两类资产会在2020年受到更多的追捧——

一是细分领域龙头公司，这部分企业（特别是医疗器械、连锁*店等）往往在细分市场领域拥有龙头地位，政策影响较小（例如医疗器械，目前仅对高值耗材进行了部分地区的集采），业绩有望保持高速成长（30%乃至40%以上），在MSCI纳入中盘股的背景下也会被外资逐步加配，值得投资人重视。这部分标的包括：

金域医学（ICL龙头企业）、安图生物（高成长的IVD领军企业）、艾德生物（国内伴随诊断龙头）、健帆生物（血液净化领域国内龙头企业）、益丰*房（优秀的连锁*店企业）、大参林（业绩加速增长的*店龙头）、万孚生物（POCT龙头）。

二是建议关注业绩复苏的二线龙头，有望复制2019年港股石*集团的投资逻辑，这类公司既包括具有销售能力，研发投入较大的制*企业（典型的是复星医*、丽珠集团、华东医*），也包括低估值业绩有望提速、预期有望改善的医疗器械医疗服务公司（典型的例子包括乐普医疗、万东医疗、迈克生物、美年健康），还包括同样没有政策影响，但2019年发生了估值收缩的医*消费品（同仁堂、片仔癀、云南白*等）和特殊领域化学*（如东诚*业、仙琚制*），这部分标的虽然可能不会是涨幅最大的品种，但确实获得绝对收益的理想标的。

●  12月份推荐组合

12月兴业医*稳健组合：恒瑞医*（创新*龙头，新品不断上市，进入业绩加速期）、丽珠集团（传统产品下滑逐步见底，艾普拉唑等产品放量加速）、长春高新（生物*龙头企业之一，高成长，估值合理，股权结构变化值得期待）、*明康德（全球临床前CRO龙头企业，行业地位突出）。

12月兴业医*积极进取组合：迈瑞医疗（医疗器械龙头企业，研发销售能力突出，估值合理）、迈克生物（低估值稳定增长的IVD企业，i3000拉动试剂放量）、金域医学（第三方检验绝对龙头，检验室迎来业绩收获期）、益丰*房（*店领域龙头之一，管理优秀增长较快）。

二

医*生物板块11月份走势回顾

2.1

11月份大盘下行，医*板块亦下行。截止2019年11月29日，沪深300指数全月下跌1.49%，中信医*指数全月下跌2.89%，落后沪深300指数1.40个百分点。

2.2

根据我们的统计，截止2019年11月29日，医*板块估值为32.95倍（TTM，整体法剔除负值）。溢价率方面，医*板块对于沪深300的估值溢价率为186.66%，医*板块对于剔除银行后的全部A股溢价率为74.09%。医*板块估值溢价率总体维持平稳波动趋势。我们假使2019年行业利润增长率为15%左右，则2019年整体估值水平在29倍左右。

2.3

本月大盘下行，而医*板块亦呈下行趋势。在涨幅榜上，本月医*板块共76只个股上涨，其中奥翔*业、仙琚制*、康弘*业等个股涨幅居前。在跌幅榜上，本月医*板块222只个股下跌，其中德展健康、金河生物、康缘*业等个股跌幅居前。

三

兴业医*小组月度报告汇总

11月份兴业医*小组共发布研究报告11篇。

四

医*行业经济运行数据

●2019年10月行业增速继续保持稳定：2019年1-10月份，医*制造业整体累计营业收入同比增长9.20%，累计利润总额同比增长10.60%。我们认为行业增速一方面继续受近年来招标限价和医保控费等严厉政策的影响，另一方面医保基金结算周期带来的阶段性控费放松，两票制营改增政策实施节点以及多省中标结果出炉的预期都使得行业整体经历了一个阶段性的反弹，后续仍需观察行业政策和招标采购等对行业增速的影响。

五

企业盈利预测及评级

下表为兴业证券医*小组关注的A股上市公司及其盈利预测。

表7、兴业医*重点覆盖公司盈利预测及评级

数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理2019.11.30

六

风险提示

行业政策变化超预期，产品研发审批速度低于预期

兴业证券医*团队介绍

徐佳熹  兴业证券研究院院长助理，大健康与消费研究中心总经理，医*行业首席分析师

复旦大学遗传学博士，《*学进展》编委，深创投首席行业专家，上海市青年岗位能手，其所带领的团队是国内成立最早、规模最大的医*团队，多次在相关重要评选中获得第一名，日常覆盖超过100家上市公司，对多个重点领域均有前瞻性研究。

团队成员介绍

 自媒体信息披露与重要声明

注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《医*基本面无虞，逢低布*——兴证医*2019年12月投资月报》

对外发布时间：2019年12月02日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：孙媛媛SAC执业证书编号：S0190515090001；徐佳熹SAC执业证书编号：S0190513080003

本报告研究助理：东楠联系方式：dongnan@xyzq.com.cn

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投资评级说明

    报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。

    行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

    股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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【民生医*|公司深度】仙琚制*：产业升级窗口期，确定受益的甾体*物龙头

摘要

行业进入加速升级窗口期，产品、产能优势奠定公司受益基础

上游工艺迭代升级，甾体*物行业进入产业加速升级窗口期。我们发现：2016年左右，国内甾体原料*产业链上游（中间体、原料*的生产）基本完成工艺路线升级改造，甾体*物行业进入以产品升级为主逻辑，成本优势驱动的第二次产业转移窗口期，中期产品结构将不断优化、行业盈利能力有望持续提升。行业进入发展拐点，特别体现在国内API规范市场认证加速，产品、产能是此阶段我们筛选公司的核心变量。

先发的产品和产能优势奠定公司更加受益该产业升级窗口期。在国内头部企业中，公司（扣除Newchem）拥有最多的欧美API认证，并在性激素等高附加值API产品的布*具有先发优势。性激素API产品具有总消耗吨位小、需专线生产的特点，产品布*少的后发企业面对高昂的固定资产投入及已被满足的客户需求，很难突破先发企业的规模优势。我们认为仙琚制*在产品布*上的先发优势，以及进而带来的成本优势明显，更加受益于此次产业升级窗口期。

从产品、产能看公司一体化优势，协同、升级带动盈利能力持续提升

制剂：多产品协同，规模效应持续体现。高毛利率自营制剂业务占比提升，公司制剂业务结构优化；专注优势科室打造产品集群，销售的规模效应将持续体现。

原料*：产品升级、产能释放带来盈利能力明显提升。自营原料*业务毛利率持续提升，验证公司在原料*高附加值产品的储备，以及规范市场客户开拓的成效，新厂区2020年投产后将逐步释放更大的业绩弹性。

原料*：产品升级、产能释放带来盈利能力明显提升

产品升级、产能释放，自营原料*盈利能力加速提升。公司在高附加值API的储备具有显著优势，结合原料*新厂区产品转移节奏，我们认为随着雌二醇、炔雌醇等高附加产品的产能释放，2020年起自营原料*业务持续高质量增长。

中期看，自有产品认证加速、意大利子公司协同，全球产业链参与度提升。规范市场开拓节奏上，借助Newchem产品优势和销售网络及自有产品的欧美认证加速，公司在全球甾体*物产业链的参与度有望持续提高。甾体API中竞争格*好、高附加值的品种，公司在产能和产品上已经具备拓展欧美规范市场的基础，中期产品升级窗口已打开。

制剂：多产品协同，规模效应持续体现

临床需求端扩容，驱动主力制剂产品销售稳步提升。1）黄体酮胶囊剂已拓展辅助生殖适应症、稳定增长，同时公司积极开发凝胶剂型，深挖辅助生殖蓝海。2）罗库溴铵注射液，受拮特效抗剂上市带动，临床渗透率将持续提升；公司产品作为重点医院份额最大国产产品将最受益（市占率约60%），我们预计未来三年销售额同比增速15%~20%，高于行业增速。

高潜力的呼吸科产品销售能力已验证，进口替代空间大，有望持续放量。1）国产独家产品，糠酸莫米松鼻喷雾剂的原研替代空间大，在上海、浙江、湖南和广东重点医院的销售能力已被证实，看点在于各省份招标放量。2）噻托溴铵粉雾剂，短期看各省招标放量，中期看一致性评价完成后一体化优势的放大。

一体化优势的国内外兑现，决定公司发展长期天花板

中长期看，公司可发挥自有API品种的质量、规模优势，在国内加速实现大品种的原料*-制剂一体化，同时推进海外制剂申报，例如甲泼尼龙注射液。此外，可借助Newchem的产品优势，实现高附加值品种的原料*-制剂一体化，例如Newchem已获得USDMF以及COS认证、公司新产能释放在即的屈螺酮。

投资建议

公司在全球甾体*物产业链参与度提升以及产品产能上的优势，随着新厂区的API产能释放、核心制剂品种的持续放量，我们认为未来三年公司业绩保持较高的复合增速。暂时不考虑定增摊薄影响，我们预计2020-2022年EPS分别为0.54、0.65、0.82元，按2020年5月29日收盘价对应PE为28、23、19倍，参考可比公司估值（2020年平均估值为40），维持“推荐”评级。

风险提示

核心制剂产品集采降价的风险，产能投入周期的波动性风险，原料*业务高端市场拓展不及预期的风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险。

盈利预测与财务指标

一、行业进入加速升级窗口期，产品、产能优势奠定公司受益基础

（一）上游工艺迭代升级，甾体*物行业进入产业加速升级窗口期

从甾体*物行业产业升级窗口期看公司ROE持续提升趋势。2014年以来，仙琚制*的ROE水平持续提升，其持续性如何？公司的原料*业务产品储备、产能释放，蕴含多大业绩弹性？基于甾体*物生产设备专用性、衍生物较多、规模效应不明显等考虑，我们认为甾体*物产业属于利基型行业，我们从行业的角度其分析公司成长性的持续性。甾体原料*产业具有进入壁垒高、行业高度集中的特点，然而其盈利水平（公司及天*股份皮质激素API业务毛利率20%+）却低于我国特色原料*平均水平（37%）。通过对行业发展历程的回溯，我们发现中国甾体原料*产业在完成工艺路线升级改造后，进入以产品升级、成本优势驱动的第二次产业转移窗口期（皮质激素作为第一次转移），中期产品结构将不断优化、行业盈利能力有望持续提升。

行业三阶段——①2012-2013年，原材料成本攀升，行业盈利能力下降：当时我国甾体*物行业以“皂素-双烯”的提取路线为主，随着野生黄姜资源减少、部分高污染皂素生产企业被淘汰，皂素供给趋紧，主要原材料成本陡然升高（图2），行业的盈利能力降低。②2014-2016年，工艺路线技改完成后，国内集中度进一步提升：随着产业链上、下游公司工艺路线改造后产能释放，甾体原料*成本显著降低，例如天*股份的皮质激素类原料*的毛利率由14%升至21%。工艺路线突破后行业壁垒短暂降低，国内及非规范市场的皮质激素原料*在价格、份额上的竞争激烈（例如地塞米松快速降价），加速不具规模优势的中小企业的出清。而仙琚制*2015年时制剂业务贡献70%的收入，已初步建立妇科、麻醉科的销售网络，当年提出“重点发展与公司销售网络兼容好的制剂产品”的战略，此间盈利能力持续提升。③2017至今，仙琚制*等加速规范市场的产品认证：我国甾体*物行业已形成了若干家头部生产厂家主导的*面，包括仙琚制*、天*股份、紫竹*业、河南利华等，由于这些厂家拥有规模和技术优势，新的厂家已很难进入这一领域。同时，在攻克辉瑞等原研企业曾垄断的工艺后，合成路线不同造成的杂质差异，这一阻碍我国甾体原料*产业升级的主要矛盾已克服，行业进入发展拐点，并率先体现为API产品在欧美规范市场的认证加速（图3）。

新一轮产业升级窗口期，我们关注产品、产能两个核心变量。以史为鉴，1983年10月中国*学会*物化学学会召开了第一届全国甾体*物学术讨论会，显示我国在甾体*物合成工艺上已实现显著突破，叠加当时国内丰富野生黄姜的成本优势，我国逐渐成为大宗类甾体原料*的主要生产国。由此，我们发现甾体*物产业也将是以工艺路线突破为基础的，而此次产业升级窗口期也是伴随2014年以来的工艺迭代升级为基础，在此背景下，我们关注产品、产能两个核心变量具备先发优势的公司，这也成为我们筛选优质公司的最主要变量。

先发的产品和产能优势奠定公司更加受益该产业升级窗口期。从产品数量来看，在国内头部企业中，公司（扣除Newchem）拥有最多的欧美原料*认证。从布*的产品结构来看，天*股份和河南利华等仅拥有皮质激素API产品，而公司在性激素、孕激素这类高附加值产品的布*具有先发优势。从进入壁垒看，性激素、孕激素API产品具有总消耗吨位小、需专线生产的特点，产品布*少的后发企业面对高昂的固定资产投入及已被满足的客户需求，很难突破先发企业的规模优势。此外，从销售渠道看，公司杨府原料*新厂区的API产品与Newchem存在生产上的协同，利用Newchem营销网络的销售上的协同即将体现。综上，我们认为公司凭借渠道、成本上的优势，将是以产品升级为主逻辑的产业转移最大受益者。

（二）从产品、产能看公司一体化优势，协同、升级带动盈利能力持续提升

原料*：产品升级、产能释放带来盈利能力明显提升。随着2020年杨府原料*新厂区的投产，公司甾体原料*业务进入高质量成长的阶段。2015-2019年，公司净利率持续提速，主要系技术工艺解决后，原料成本显著降低、制剂业务稳健增长及规模效应。

制剂：多产品协同，规模效应持续体现。1）2016-2019年，公司制剂业务结构优化、毛利率逐年升高。公司的制剂业务包括自营制剂产品和医*拓展部制剂（代理），其中自营制剂包括妇科、麻醉等专科*以及甾体激素类普*。2016-2019年，低毛利率的医*拓展部制剂的收入逐年下滑，普*收入占自营制剂的比重降低，在这种结构性的变化下，公司制剂业务的毛利率呈逐年升高的趋势。2）制剂业务保持良好的成长性，持续加大研发投入。2019年，公司制剂销售收入同比增长11.8%，公司主要自营制剂销售同比增速明显回升（样本医院），显示制剂业务保持良好的成长性。2019年，公司研发投入2.04亿元，同比增长43.17%，研发费用率同比增长1.57pct。据2020年4月26日投资者关系活动记录表，“公司在研发投入方面的大趋势是持续增加…*品一致性评价项目进展顺利”。3）专注优势科室打造产品集群，销售的规模效应将持续体现。2015-2019年，公司的人均制剂销售额持续提升（民生证券估算值，计算方式为年报经营情况讨论与分析中披露的制剂销售收入/wind统计的公司当年销售人员个数）。据2019年11月28日投资者关系活动记录表，“制剂产品研发围绕公司妇科及辅助生殖、麻醉及肌松、呼吸科等核心治疗领域构建产品群”。公司2020年4月非公开发行股票预案中，高端制剂国际化项目的产品主要覆盖呼吸科、皮质激素类注射剂、麻醉镇静等领域。我们认为公司在妇科、麻醉科等科室已具备渠道优势，新产品的销售成本边际递减，我们预计未来三年销售的规模效应将持续体现。

原料*及中间体：高毛利率产品产能释放，2020年开始有望贡献明显业绩弹性。1）2016-2019年，API业务毛利率持续提升是公司业绩的核心驱动之一。公司的原料*业务主要包括自营甾体激素类原料*、全资子公司Newchem（甾体原料*）和控股子公司海盛制*（维生素D3为主）。2016-2019年，公司原料*及中间体收入占比分别为35.0%、36.2%、47.8%和42.6%，国外销售毛利率分别为11.9%、23.0%、37.7%和38.3%，公司出口产品主要系甾体原料*/中间体和维生素D3，我们估计此阶段公司原料*业务的毛利率持续提升。2）扣除Newchem和海盛制*，自营原料*的业绩弹性远远未释放。控股子公司海盛制*（61.2%持股）由于核心产品维生素D3在2019Q1后明显降价，2019年贡献4,000万元的归母净利润，同比显著降低。Newchem以规范市场客户为主，产品价格较为稳定，毛利率也较为稳定。2019年，公司自营原料*收入同比下滑15%，但同时国外销售毛利率同比提升0.6pct，主要系2019年总成本中占比47.38%的皮质激素原材料成本同比减少1.48%。不同于皮质激素类，大部分性激素API产品具有单价高、消耗吨位小的特点（小而美）。因而，结合自营原料*业务在厂区搬迁产能利用率下滑的情景下毛利率提升的表现，我们估计主要是公司储备的原料*高附加值产品贡献了弹性，以及规范市场客户开拓的成效，新厂区2020年投产后公司自营原料*将逐步释放更大弹性。

二、原料*：产品升级、产能释放带来盈利能力明显提升

皮质激素、性激素等产品规模性和丰富性，奠定公司甾体激素类的龙头地位。主要产品：1）皮质激素类：根据中国医*统计年报统计，公司的泼尼松系列原料*和制剂的市场占有率居第一位；地塞米松系列原料*的市场份额居第二位，制剂的市场占有率居第一位。2）性激素类：与国内其他头部甾体原料*生产商相比，公司在性激素类高附加值产品的布*具有先发优势，雌二醇、炔雌醇、雌酚酮和炔诺酮等为公司独特产品。

（一）产品转移、产能释放，自营原料*放量在即

据2019年11月28日投资者关系活动记录表，“公司目前在国内拥有杨府原料*生产区（承接城南厂区及未来新原料*产品）、临海川南生产区（重要原料*中间体）、杨府制剂生产区（四大治疗领域制剂产品及未来国际化拓展空间预留）三个核心制造平台”。

产能释放节奏：28个API完成转移，产能释放在即。通过梳理公司上市以来在建工程，我们发现公司的原料*产能建设集中在杨府原料*新厂区的“原料*产业升级建设项目”，以及一些技改项目（合成路线转换）。2015年至2018年公司的固定资产周转率持续提升，这些显示公司的原料*产能一直未得到有效扩增。2019年，公司的原料*产品陆续由城南老厂区（靠近居民区、不符合欧美环保标准），向杨府原料*新厂区转移。杨府新厂区设计外售原料*424.21吨/年。截至2020年5月，28个原料*产品已经通过国内的GMP检查，包括雌二醇、炔诺酮等高附加值产品。我们认为，更符合绿色生产要求的新产能将有效提升公司自营原料*业务的业绩天花板。

“厂区搬迁+工艺路线改造”导致的产品认证减速，是限制公司自营原料*业绩增长的核心原因。1）国内认证：从国内GMP认证的角度，我们发现杨府新厂区待认证的产品中有11个之前未获得过国内GMP认证，包括泼尼松龙磷酸钠、地塞米松棕榈酸酯、环戊丙酸雌二醇、庚酸睾酮和屈螺酮等。我们估计主要是因为厂区搬迁以及合成路线技改，公司期间开发的产品未能及时投产以及贡献收入。2）海外认证：跟踪历年USDMF以及COS数量，我们发现2019年母公司获得4个甾体API的COS认证，相较于往年的1-2个/年而明显增长；2019年Newchem获得3个COS，与往年3-4个/年的节奏一致。产品质量及绿色生产是撬动规范市场客户的前提，产能升级、产品认证加速，中期公司出口自营原料*的业绩高质量增长的条件已经具备。

（二）优于同行的产品储备，保障自营原料*盈利能力的持续提升

短期，高附加值产品的产能释放，自营原料*业绩有望高质量增长。通过对全球年销售额10亿美元以上甾体*物的全球“供-需”端梳理，我们发现不同于国内同行，例如同一梯队的天*股份，公司在性激素类高附加值API产品的储备具有显著优势。前期因为厂区搬迁的影响，这些产品的业绩弹性远未释放。杨府新厂区的多个产品已有USDMF和/或COS备案，考虑到疫情对欧美客户现场审计的影响，结合杨府新厂区的产品国内GMP认证节奏，我们认为2020年自营原料*业务的业绩弹性，一方面体现在皮质激素中市场份额高的产品销售恢复，例如泼尼松龙系列、地塞米松系列原料*，另一方面是雌二醇、炔雌醇等高附加值产品的产能释放，国内销售增长。

中长期，自有产品注册加速、意大利子公司协同，全球产业链参与度提升。据2020年4月26日投资者关系活动记录表，“2019年泼尼松和氢化可的松获得CEP证书，十一酸睾酮和泼尼松原料*获得FDA批准；甲地孕酮和罗库溴安的韩国DMF注册资料首次递交；台州仙琚厂区的泼尼松等4只产品通过EDQM注册获得CEP证书”，显示厂区搬迁后公司API产品注册进展加速。杨府新厂区9个产品已获国内GMP、USDMF和/或COS认证，其中需求端是年销售额10亿美元以上制剂的有泼尼松龙、糠酸莫米松、十一酸睾酮、雌二醇、炔雌醇和炔诺酮。以炔诺酮为例，全球制剂年销售额20亿美元，美国下游大客户Mylan（市占率20.18%）及Glenmark（市占率19.94%）均不自产API，而全球的规范市场API持证商仅3个。规范市场开拓节奏上，我们注意到一方面借助Newchem的产品优势和销售网络，公司在全球甾体*物产业链的参与度提高，另一方面公司自有产品的欧美认证加速，上述9个产品都处于激活状态。我们认为这些竞争格*好、高附加值的API产品，公司在产能和产品上已经具备拓展欧美大客户的能力，中期产品升级窗口已打开。

（三）看长一点，基于原料*能力去加速开发大品种制剂

10亿美元+大品种的制剂一体化潜力：据newport统计，全球年销售10亿美元以上的甾体*物，公司（仙琚制*+Newchem）已布*15个产品的原料*，其中10个API已获得USDMF/COS备案（丙酸氟替卡松、布地奈德、糠酸莫米松、炔雌醇、炔诺酮、屈螺酮、十一酸睾酮、甲泼尼龙、氢化可的松和泼尼松龙）。中长期来看，针对这些10亿美元+品种，公司一方面可发挥自有API品种的质量、规模优势，在国内加速高端注射剂开发，同时推进海外制剂申报，例如基于公司的泼尼松龙系列原料*、倍他米松系列原料*；另一方面，也可以借助Newchem的API产品优势，去开发高附加值大品种的制剂，例如Newchem已获得USDMF以及COS认证、公司新产能释放在即的屈螺酮。

三、制剂：多产品协同，规模效应持续体现

公司制剂销售主要分为三条线，医院线（妇科、麻醉科肌松*为主）、OTC产品线（以紧急避孕和皮肤科产品为主）和招商代理线（大宗普*和呼吸科类产品为主），其中公司的自营制剂业务可分为专科*和普*。公司的专科*多为首仿、二仿甚至国产独家，在竞争结构上已极具优势，公司制剂产品的业绩弹性与其命周期的相关性更高。因此，我们根据原研替代程度、产品生命周期等把公司的专科*分为主线产品和放量产品，去分析其业绩弹性。

1）主力产品：妇科计生类，主要为黄体酮胶囊（2004年获批，首仿）和左炔诺孕酮肠溶胶囊；麻醉科，主要为罗库溴铵注射液（1999年上市，首仿）和注射用顺苯磺阿曲库铵（2008年上市，首仿）。对于上市较早的一线产品，我们认为其弹性在于需求端扩容、渗透率提升和适应症拓展等。

2）放量产品：呼吸科，糠酸莫米松鼻喷雾剂（2011年获批，首仿，国产独家），和噻托溴铵粉雾剂（2009年获批，二仿）；皮肤科，丙酸氟替卡松乳膏（2010年获批，首仿），和糠酸莫米松乳膏（2005年获批，二仿）。公司的二线产品的原研替代空间大、处于快速放量期，我们主要从招标进度等角度考核其业绩弹性。

3）普*：核心产品为黄体酮注射液、醋酸泼尼松片。

（一）主力产品：临床需求端扩容，驱动主力制剂产品销售稳步提升

1.黄体酮系列：胶囊剂稳定增长，积极开发凝胶剂型，布*辅助生殖蓝海

据样本医院销售数据，2019年仙琚制*妇科自营制剂黄体酮胶囊销售额达7,446万元，同比增速为9.04%，市场份额达87%。公司的黄体酮胶囊作为首仿，进口替代程度、医院认可度高，业绩弹性来自于往辅助生殖适应症的拓展。

黄体酮系列产品的看点是辅助生殖领域的拓展。辅助生殖技术中，黄体酮阴道缓释凝胶和肌肉注射黄体酮是两种主要的黄体支持方式。2019年公司的黄体酮注射液样本医院市占率84%。据样本医院销售数据，2019年黄体酮缓释凝销售额2.63亿元，五年复合增速26%，原研独家垄断。据2020年5月12日投资者关系活动记录表，公司“在研项目中黄体酮凝胶进展顺利，目前已完成小试阶段，处于中试和预BE准备阶段”，我们认为前期黄体酮胶囊等在辅助生殖适应症的拓展，对未来产品上市起到渠道培育作用。

2.罗库溴铵注射液：重点医院市占率最高，将最受益于拮抗剂驱动渗透率提升

据样本医院销售数据，2019年仙琚制*麻醉科的罗库溴铵注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液销售额分别为11,945万元、9,314万元，同比增速分别为42.10%、8.01%，市场份额分别为63.4%、9.3%。

公司的罗库溴铵注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液分别于1999年和2008年上市，而罗库溴铵注射液依旧在快速放量，样本医院五年收入复合增速达22.18%。罗库溴铵为全麻辅助用*，用于常规诱导麻醉期间气管插管及维持中肌松，与苯磺顺阿曲库铵在临床应用中互为替代品。临床上出于安全性的考虑，麻醉医生更换用*组合的意愿较低。叠加近年来我国手术例数的稳步提升，以及公司麻醉科的渠道精细化维护，罗库溴铵注射液作为老品种依旧维持较高增速。

公司罗库溴铵注射液重点医院市占率约60%，将最受益于拮抗剂上市后驱动需求端扩容。在肌松*领域，据Newport统计美国市场罗库溴铵的消耗量远高于顺阿曲库铵，而国内顺阿曲库铵占比约80%，核心原因是国内罗库溴铵拮抗剂舒更葡糖钠注射液上市较晚。舒更葡糖钠注射液于2018年4月获批上市，截至2020Q1已在江苏、山东等共计11省市中标。2019年样本医院数据显示，舒更葡糖钠注射液在上海、北京和河南的销售额分别占全国总销售额的56.49%、16.07%和10.72%，销售额同比增速分别为1616.30%、299.12%和4851.04%；同年，罗库溴铵注射液在上海、北京和河南的销售额分别占全国总销售额的14.72%、10.49%和4.25%。随着舒更葡糖钠注射液在中心城市医院的放量，以及之后在更多省市完成中标，罗库溴铵注射液临床渗透率有望持续提升。同时参考全国历年手术量增速，我们预计罗库溴铵注射液未来三年维持15%左右的行业增速。

2019年样本医院数据显示，仙琚制*罗库溴铵注射液在上海、北京和浙江的份额分别为50%、28%和49%（按销售额计），而且是三地除原研外唯一在售的国产产品，显示公司产品已获中心城市医院的认可，放量潜力较国产竞品更大。我们预计未来三年公司罗库溴铵注射液销售额实现15%-20%的同比增速，高于行业增速。

（二）放量产品：原研替代空间大，销售能力已验证，有望持续放量

1.糠酸莫米松鼻喷雾剂：国产独家上市，原研替代、省外放量的空间大

糠酸莫米松鼻喷雾剂适用于治疗**、青少年和3至11岁儿童季节性或常年性鼻炎，对于曾有中至重度季节性过敏性鼻炎症状的患者，可作预防性治疗。据样本医院销售数据，2019年仙琚制*呼吸科的糠酸莫米松鼻喷雾剂销售额为6,397万元，三年复合增速为54.05%。2019年，原研及公司产品按销售额计的市场份额分别为68%和32%，按销量计的市场份额分别为57%和43%。

糠酸莫米松鼻喷雾剂的销售能力已验证，看点在于原研替代及省外放量。从进口替代角度看，公司产品作为国产独家，单价是原研的6折，2019年样本医院按销量计份额为43%，对原研仍有较大进口替代空间。此外，公司糠酸莫米松鼻喷雾剂样本医院的收入主要由上海、浙江、湖南和广东贡献，且尚未在浙江省中标，我们认为这说明公司在上述地区的销售能力已被证实。对于其他省份，例如江苏、安徽等，公司的产品仍有较大放量空间。

2.噻托溴铵粉雾剂：短期看各省招标放量，中期看一致性评价完成后原研替代

噻托溴铵粉雾剂适用于慢性阻塞性肺病（COPD）的维持治疗，全球市场销售峰值25亿欧元，国内销售规模已达到约20亿元。据样本医院销售数据，2019年仙琚制*呼吸科的噻托溴铵粉雾剂销售额为1,030万元，五年复合增速为36.83%。2019年，原研及公司产品按销售额计的市场份额分别为46%和3.6%，按销量计的市场份额分别为30%和4.2%。

公司产品的短期看点在于各省招标放量。从进口替代角度看，正大天晴的首仿产品在内资企业中份额最高，公司的二仿产品由于装置外购市占率较低。2019年，样本医院公司及正大天晴产品按销量计份额分别为4.2%和60%，单价分别是原研的5折和6折。公司研发团队从2018年开始，从原料*、装置等方面努力去做噻托溴铵粉雾剂的一致性评价。截至2020年5月，仅仙琚制*的噻托溴铵粉雾剂处于参比制剂备案阶段。招标放量角度，截至2020Q1公司噻托溴铵粉雾剂已完成21个省市的招标。我们认为，短期公司噻托溴铵粉雾剂的看点在于各省招标后放量，中期看点在于完成一致性评价后的原研替代红利。

（三）普*：渠道去库存初现成效，临床基础用*，保持稳健增长

渠道去库存初现成效，2017-2019年，公司普*收入为3.6亿元、3.7亿元和4.2亿元，同比增长5.0%、2.7%和14.0%。2019年样本医院端，公司两个重要普*产品黄体酮注射液和醋酸泼尼松片销售额分别同比增长62.1%和144.6%。我们认为这体现公司普*产品在完成渠道清库存后，销量恢复稳健增长。甾体激素类普*作为临床基础用*，需求量稳定，中期逻辑在于产品迭代；公司的高端制剂国际化建设项目中，设计有2,500万瓶/年的皮质激素高端注射剂。综上，我们认为公司普*业务有望保持平稳增长。

四、盈利预测及投资建议

（一）主要产品的收入拆分与预测

根据前文提到的高毛利率API产品产能释放，原料*业务有望持续高质量增长；制剂业务主力产品需求端扩容，放量产品原研替代空间大，我们基于以下假设对公司主要产品进行预测：

（1）皮质激素

收入端——①自营皮质激素原料*：2020年Q1，公司营收同比减少10.89%，归母净利润同比增长16.11%。据公司2020年05月19日投资者关系活动记录表，“一季度收入方面略降，主要是子公司海盛制*营业收入同比下滑，受到疫情影响部分制剂品种特别是麻醉肌松品种营业收入同比减少”，侧面反映了产能释放后公司自营原料*业绩增长的确定性。海外疫情蔓延下2020年欧美客户现场审计延后，我们认为主要限制新产品的规范市场放量，老厂区已审计的API产品仍可供应规范市场客户。再结合前文论述，我们预计自营皮质激素原料*未来三年收入增速分别为20%、40%和45%。②Newchem：据2020年05月19日投资者关系活动记录表，“目前考虑到疫情防控需要，Newchem公司产能处于70%-80%的正常产能区间”。结合前文关于Newchem与国内产能协同的论述，我们预计Newchem未来三年收入增速分别为-15%、8%和10%。③根据历史数据，仙曜贸易（代理原料*）收入具有波动性，我们假设未来三年该业务收入增速为0。④其它：主要系皮质激素类制剂，临床需求较为稳定，我们假设未来三年该业务收入增速为25%。

盈利端——参照同行，2017-2019年，天*股份皮质激素类原料*毛利率分别为24.2%、27.9%和30.2%，每年同比提升约3%。伴随产能利用率的提升（原料*产业升级建设项目于2019年已基本转固），API产品国际认证的推进（前文产业升级逻辑），Newchem与国内厂区的生产协同降成本，我们预计未来三年公司皮质激素板块的毛利率每年提升1%。

（2）妇科及计生用*

收入端——①妇科计生类制剂：主要产品有黄体酮胶囊和左炔诺孕酮肠溶胶囊。据2017年11月27日投资者关系活动记录表，“目前公司通过与国内生殖中心医院的合作，该产品（黄体酮胶囊）逐步运用于辅助生殖领域”。结合前文论证，公司黄体酮胶囊销售收入近年来稳健增长，我们判断2019年妇科计生类制剂收入下滑主要系左炔诺孕酮肠溶胶囊负增长的拖累（育龄妇女逐年减少）。我们预计随着左炔诺孕酮肠溶胶囊销售额基数的变小，其负增长的对妇科计生类制剂业务的业绩拖累减小。同时考虑到2020年Q1门诊量下滑对黄体酮胶囊销售的负面影响，我们预计未来三年该业务的收入增速分别为-2%、8%和8%。②性激素、孕激素原料*：2020年Q1起，产能逐步释放后公司自营原料*业绩实现高确定性增长。结合前文关于该领域公司产品先发优势的论述，我们预计未来三年性激素、孕激素原料*的收入增速分别为20%、40%和45%。

盈利端——我们假设2017-2019年公司妇科计生类制剂毛利率为90%，推算出性激素、孕激素原料*毛利率呈提升趋势。随着性激素、孕激素原料*销售放量，我们预计未来三年该板块的毛利率分为为70%、69%和68%。

（3）麻醉及肌肉松用*

收入端——据2020年5月12日投资者关系活动记录表，“麻醉肌松产品在终端手术科室…约恢复到正常状态的80%-90%”。前文我们已论证公司核心肌松类制剂产品的销售额增速高于行业增速，我们预计未来三年该板块的收入增速分别为4%、18%和15%。

盈利端——2017-2019年，麻醉肌松用*在2018年的毛利率偏低，主要系当年双烯等原材料价格涨到三年间历史高位，该板块2018年营业成本同比增长103%。2020年上半年国内甾体*物原材料价格处于三年间历史偏低位。我们预计未来三年该板块的毛利率为88%。

（4）其他主营业务

收入端——呼吸科业务保持快速增长，皮肤科业务较低基数下快速增长，控股子公司海盛制*维生素D3收入的波动性，我们预计未来三年该板块的收入增速分别为26%、46%和43%。

盈利端——随着两类高毛利率制剂业务的销售放量、收入占比的提高（%其他主营业务），我们预计未来三年该板块毛利率每年提升1%~3%。

（二）投资建议：维持“推荐”评级

公司在全球甾体*物产业链参与度提升以及产品产能上的优势，随着新厂区的API产能释放、核心制剂品种的持续放量，我们认为未来三年公司业绩保持较高的复合增速。暂时不考虑定增摊薄影响，我们预计2020-2022年EPS分别为0.54、0.65、0.82元，按2020年5月29日收盘价对应PE为28、23、19倍，参考可比公司估值（2020年平均估值为40），维持“推荐”评级。

五、风险提示

核心制剂产品集采降价的风险，产能投入周期的波动性风险，原料*业务高端市场拓展不及预期的风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险。

六、附录.公司在全球甾体*物产业链的参与度高于国内同行

1、甾体*物行业的特点

（一）甾体*物行业数据

从市场规模而言，甾体*物是仅次于抗生素的第二大类*物，甾体化合物又被称为类固醇化合物，是环戊烷多氢菲类的总称，普遍存在于动植物组织内，因此过去主要从动植物体内提取，县已逐渐由人工方法合成。甾体*物是人体内源性*物，对维持人体健康有着不可替代的作用，具有很强的抗感染、抗过敏、抗病毒和抗休克的*理作用，能改善蛋白质代谢、恢复和增长体力以及利尿降压。目前被广泛应用于治疗风湿性关节炎、支气管哮喘、湿疹等皮肤病和过敏性休克、前列腺炎、艾迪森氏等内分泌疾病，也应用于避孕、安胎、减轻女性更年期症状、手术麻醉、预防冠心病和艾滋病、减肥等方面。

甾体*物是少数按化学结构而不是按*理作用分类的*物之一，主要分为肾上腺皮质激素、性激素和蛋白同化激素等类型，除皮质激素和性激素本身固有的一些作用外，还可以被开发成为麻醉*、抗心律失常*、抗细菌*、抗胆碱酯酶*、抗凝血剂、抗真菌*、抗肿瘤*等等治疗领域。

根据中国生物技术信息网资料数据，目前，我国甾体激素 原料*年产量占世界总产量的1/3左右，皮质激素原料*生产能和实际产量均居世界第一位。总体看，国内甾体*物中具有一定出口规模的产品主要以中低端激素为主，高端激素的出口量非常少，根据健康网的数据显示，我们出口前十的品种分别为黄体酮、泼尼松龙、醋酸去氢表雄酮、氢化可的松、褪黑素、泼尼松、倍他米松、孕烯羧酸内酯、双烯醇酮醋酸酯。

从产品结构来看，我国甾体*物产业与国外先进水平差距还较大。由于科研开发能力相对滞后，国内生产的品种只有40余种，仅占全球的14%，且大多为中低档产品。皮质激素类*物中，我国生产的绝大多数为初中级品种，如泼尼松、氢化可的松、醋酸可的松等。性激素类*物方面，国外厂家已生产雌激素*物30余个品种，而我国仅能生产炔雌醇、雌二醇、戊酸雌二醇、苯甲酸雌二醇、炔雌醚、雌三醇、尼尔雌醇等几个品种；全球范围内孕激素已有近50种左右，而我国只能生产孕酮、己酸孕酮、甲孕酮、甲地孕酮、醋酸甲羟孕酮、氯地孕酮、炔诺酮、18-甲基炔诺酮、醋炔醚、妊娠素、米非司酮等10余种。麻醉类*物方面，我国仅在肌松*物方面达到国外先进水平。我国的甾体*物的结构提升仍有巨大的空间。

（二）甾体*物合成工艺变化

甾体*物诞生于上世纪40年代，最初使用的起始原料为东吴内脏提炼的胆酸，50年代发现薯蓣皂素后，几乎所有的甾体*物都以薯蓣皂素为起始原料进行生产，薯蓣皂素及由此衍生的合成技术成为这一行业的主要技术；70年代中期，由于薯蓣皂素价格开始上涨，新的原料开始研发，80年代开始，以植物甾醇为起始原料制造雄烯二酮的微生物转化技术逐步应用于规模化工业生产，优于该技术具有显而易见的成本和环保优势，植物甾醇逐步替代皂素应用于性激素、孕激素等甾体*物的生产，其下游产品还延伸至皮质激素等甾体*物领域。

上游工艺突破，价格相对稳定。国内之前存在的两种甾体*物生产工艺路线：①传统工艺路线：黄姜-皂素-双烯类-甾体*物原料*及制剂；②生物技术路线：谷物-植物甾醇-雄烯二酮类-甾体*物原料*及制剂。植物甾醇远比薯蓣皂素丰富，一般存在食用油精炼下脚中的豆甾醇和木甾醇、造纸废液中的木甾醇，2012-2013年，随着国内外不断增长的甾体*物市场相关原料的需求旺盛，从而导致双烯价格不断上涨，加重了国内原料*和制剂生产厂家的成本，同时考虑污染因素，国内90年代开始研究采用微生物转化法制备雄烯二酮，这比海外晚了接近40年的时间。随着工艺替代完成，甾体原料价格趋于稳定，主要是供应相对稳定，考虑甾醇是维生素生产厂商的副产品，甾醇的供应量和维生素的产能正相关，整体相对稳定。

（三）甾体*物领域前向一体化

湖南新合新、河南利华借助上市公司溢多利平台进行产业链上下游整合。湖南新合新成立于2013年，主要以植物甾醇为起始原料，利用生物发酵和化学合成的方式，生产原料*和中间体，2015年采用换股方式，与上市公司溢多利合作，成为其子公司，并借助上市公司的平台整合河南利华对包括甾体*物原料、原料*及制剂在内的上下游产业链进行整合。

2、甾体类产业链的特点，前向一体化对于竞争力提升的影响

从全球甾体*物产业链的参与情况来看，我国皮质激素原料*企业的海外客户包括印度仿制*企、意大利原料*供应商（包括Newchem）等，目前高端客户如原研、大型仿制*企的占比较低。在国内甾体*物供应链的技改阶段（2010年-2016年），质量/杂质、环保等高端客户着重考察的指标得到显著改善。2016年公司的多数产品已采用4-AD等替代工艺，随后原料*产品的欧美认证加速，2019年获得4个COS认证（不包括Newchem）。产品的认证+产能的释放，我们认为公司与Newchem的协同效应逐步显现，公司整体在欧美市场甾体*物的产业链参与度将以优于同行的速度提升。

甾体激素这个产业到底是个什么产业？为什么仙琚制*2014年以来的财务数据会表现这么好？这背后体现了什么产业变化以及公司产业地位的变化？

2012-2013年上游新工艺逐步突破，提升了下游制剂企业的全球竞争力。因为雄烯二酮等的获得是以自然界广泛存在的甾醇为原料，生产工艺和生产过程的环境污染小，同时，采用生物技术路线生产的雄烯二酮的成本相对更低，且供给稳定，能够稳定甾体*物企业的原料供给，降低原料价格波动，从而突破外资厂商在甾体*物原料方面的技术壁垒，改变全球范围内甾体*物市场的整体格*，提升国内甾体*物企业的国际竞争力。这也符合我们对原料*行业的一贯判断，我们认为原料*供给的稳定性和成本是下游制剂企业最关注的痛点，而国内甾体*物上游更稳定的工艺和成本控制，也为国内甾体制剂企业的持续产品品类拓展和产业链全球竞争力的提升奠定了基础。

——2012-13年赛托生物实现了雄烯二酮的规模化生产工艺的突破。

——2010年前后，仙琚制*、天*股份等国内甾体*物厂商开始转向以雄烯二酮为原料生产甾体*物的生物技术，并逐步完成了多种UN激素和糖皮质激素类*物的生产原料*的切换。

随着生物技术工艺替代完成，国内甾体*物产业链前向一体化频发。

①2015年，国内9-OHAD生产商湖南新合新采用换股方式，与上市公司溢多利合作，成为其子公司，并借助上市公司的平台整合河南利华对包括甾体*物原料、原料*及制剂在内的上下游产业链进行整合。

②2014年，赛托生物与仙琚制*共同出资设立山东斯瑞生物，赛托生物持股70%，仙琚制*持股30%，后通过增资赛托生物持股增加到85%；山东斯瑞的控股使赛托生物由甾体*物初始原料进一步深加工为甾体*物中间体，主要产品有21-羟基孕甾-1,4,9（11），16-四烯-3,20-二酮-21-醋酸酯（3-TR）、甲羟环氧孕酮（8-DM）等。目前斯瑞生物正在建设的甾体*物中间体及原料*项目，其中涉及原料*产品五个，中间体产品六个，一个中间体产品已投入生产，两项原料*产品进入中试报批阶段。

③2017年9月，赛托生物参股下游津津*业，持股16.33%。

④2019年6月，赛托生物收购意大利LaboratorioItalianoBiochimicoFarmaceuticoLisapharmaS.p.A的80%股权，通过增资后持有83.08%。公司成立于1948年，主要生产甲泼尼龙、曲安奈德等甾体激素类*物，产品销往欧洲、非洲、亚洲的多个国家和地区。

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注：文中报告节选自民生证券研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《产业升级窗口期，确定受益的甾体*物龙头》

对外发布时间：2020年06月01日

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本报告分析师：孙建 S0100519020002

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