2021基金收益率排行(通策医疗研究报告：获医能力突出，扩张路径清晰，口腔龙头前景佳 - 知乎)

通策医疗研究报告：获医能力突出，扩张路径清晰，口腔龙头前景佳 - 知乎

（报告出品方/作者：太平洋证券，盛丽华、何展聪）

通策医疗是国内口腔医疗服务龙头，致力于打造口腔领域领先的综合医疗平台。公司在全国各地开设了40余家口腔医院，总院杭州口腔医院成立于1952年，2006年公司通过公立医院改制收购杭口，2016年5月挂牌中国科学院大学杭州口腔医院。公司以浙江省为大本营，推进“总院+分院”模式，打造以杭口、城西、宁口三大总院为核心，利用品牌辐射力带动分院增长的竞争模式，同时省内推进“蒲公英计划”来加速下沉市场拓展，省外通过产业基金打造“存济”品牌。

公司第一大股东为杭州宝群实业集团有限公司，股权占比33.75%，公司实际控制人为吕建明，通过宝群实业集团直接和间接持有公司26.75%的股份。2016年以来，公司实控人、高管进行了多次增持，彰显出对公司发展前景的信心。

核心管理层分析：总院院长均为全国学科带头人，临床和科研经验丰富。陈丹鹏（杭州口腔医院集团总院长）为华西医科大学医学博士，英国爱丁堡皇家外科学院正畸专科院士，云南省正畸专业委员会副主任委员，从事口腔工作35年，曾任上海交通大学附属第一人民医院口腔科副主任和正畸修复科主任、口腔科学教研室主任；王维倩（杭口平海院区院长）为全国牙周专委会委员，中国医学装备协会口腔装备与技术专委会常务委员；李小凤（杭口城西院区院长）为中华口腔医学会口腔修复学专业委员会委员，浙江中医*大学口腔基础教研室主任，浙江中医*大学校聘教授；郭泾（宁波口腔医院院长）博士为中华口腔正畸专委会常委，《中华口腔正畸杂志》及《口腔医学》杂志编委和审稿专家。

公司经营稳健，上市以来业绩长期保持快速增长。从2007到2021年，公司营收从0.91亿元增至27.81亿元，复合增速为27.67%，归母净利润从0.1亿元增至7.03亿元，复合增速达35.5%。2022年一季度公司实现营收6.55亿元，同比增长3.74%，实现归母净利润1.66亿元，同比增长1.25%。

分区域看，省内市场收入占比达90%，毛利率显著高于省外市场，短期内仍为公司业绩增长主要驱动力。2021年，公司省内市场实现收入23.74亿元，同比增长26.7%，占比为90.2%，省外市场实现收入2.59亿元，同比增长23.9%，占比为9.8%。2013年以来，公司省内市场占比均保持在90%以上，且大部分年份增速均高于省外市场。毛利率方面，2021年省内市场毛利率为46.86%，省外市场毛利率从2018年的16.44%提升至2021年的35.31%，提升较大，但仍远低于省内市场水平，结合营收占比及增速情况，我们认为公司省外市场仍处于培育阶段。

口腔门诊诊疗人次稳定增长，区域分院增速显著高于区域总院（杭口），且仍将是门诊人次最大增长来源。公司口腔门诊诊疗人次稳定增长，从2016年的130.02万人次增至2021年的280万人次，复合增速为16.58%。2022年Q1诊疗人次为70.45万人次，同比增长5.35%。2021年区域总院（杭口）诊疗人次68万人次，同比增长15.3%，区域分院诊疗人次175万人次，同比增长34.6%，杭口医院发展多年，业务模式高度成熟，预计未来诊疗人次依旧保持平稳增长，区域分院逐渐步入高速成长期，加上未来几年公司通过“蒲公英计划”大量扩建新院，预计区域分院诊疗人次将保持高速增长。

从客单价来看，业务结构优化带动客单价持续上升。2021年公司整体客单价为940元/人，同比增长2.35%，区域总院（杭口）客单价为1076元/人，同比增长4.98%，区域分院客单价为938元/人，同比增长1.23%，区域外医院客单价为700元/人，同比增长5.42%。2016年以来，所有区域医院客单价均呈现稳定增长态势，我们认为这来自公司业务结构的改善。2016年以来，高端业务如正畸、种植、儿科的营收占比在稳步提升，2021年正畸、种植、儿科和修复业务营收占比分别为20.4%、16.9%、20.3%和16.3%，而综合类业务占比为26.1%。随着特色分院的建立，高端业务的占比将继续提升，带动客单价提升。

规模效应逐步体现，医疗材料成本和人力成本占比逐年下降。2016年以来，公司毛利率水平稳定提升，从2016年的41.41%提升至2021年的45.7%，主要系高端业务占比提升以及规模效应带来的医疗材料成本的下降。公司通过定期的集中采购和二次议价提升了耗材采购的议价权，主要原材料的成本呈现下降的趋势，比如2019年，公司正畸类耗材成本同比下降0.9%，种植类下降2%，技工类下降3%。从2016年到2021年，医疗材料成本占医疗服务收入的比例从17.5%下降至15%。此外，公司“总院+分院”模式可以快速赋能年轻医生成长，提高医生单产，降低人力成本占比。从2016年到2021年，人力成本占医疗服务收入的比例从32.8%下降至31.7%，随着公司规模增大，耗材议价能力和“总院+分院”赋能能力将进一步增强，带动毛利率持续提升。

公司强大的口碑效应使得公司能长期保持极低的销售费用，从而实现了远高于行业的净利率。公司在杭州具有极强的口碑效应，且凭借“总院+分院”模式辐射至浙江全省，通过患者间的口口相传公司就能实现客户引导的目的，无需像其他民营连锁口腔医院一样投入大量的销售费用。2021年公司销售费用率仅有0.89%，远低于同行15-20%的水平。同时，不同于其他口腔连锁集团快速扩张的模式，公司实行“总院+分院”的扩张模式，总院向分院输出成熟的管理人才和运营模式，提高它们的运营效率，从而实现了较低的管理费用率。凭借极低的销售费用率和较低的管理费用率，公司在并不突出的毛利率水平下实现了远高于同行的净利率。

根据牙博士招股说明书，从2015年到2020年，我国口腔服务行业规模从923亿元增至1628亿元，复合增速为12.02%，其中民营占比为54.3%。随着人口老龄化带来种植、填充等口腔业务需求的上升，消费升级带来种植、正畸等高端业务占比提升，加上人们口腔保护意识的提高，未来行业将持续高速增长，预计2030年行业规模将增至5261亿元，2021-2030年复合增速为11.77%，民营占比增至68.9%。

华东地区为国内经济最具活力的区域，居民消费能力强，口腔医疗服务行业发达，根据牙博士招股说明书，华东地区2020年占全国市场39%份额，行业规模从2015年的346亿元增至2020年的628亿元，年复合增速为12.7%，并预计将以13%的年复合增速在2030年增至2125亿元。公司主要经营范围在浙江，辐射华东地区，将充分受益于华东地区高速成长的口腔医疗服务行业。

人口老龄化是未来行业高速增长的重要驱动因素之一。相比中年人、青年人，老年人面临各类口腔问题的概率更大，以患龋率为例，65-74岁人群患龋率为98.4%，根龋率为63.6%，远高于35-44岁人群的88.1%和32.7%。此外，老年人对种植的需求也更高，65-74岁人群平均牙齿留存颗数为22.5，而35-44岁人群平均牙齿留存颗数为29.4。我国目前正处于老龄化加速阶段，人口老龄化将带来种植、填充等口腔服务需求的上升，从而推动口腔行业的增长，这一点在美国的口腔行业发展历程上也可以得到验证。

根据动脉网的数据，2017年国内口腔医疗需求人数为6.94亿人，占总人口49.93%，需求长期保持在高位，然而治疗率相对较低。根据弗若斯特沙利文的数据（转引中国口腔医疗招股说明书），2020年我国牙科服务普及率（牙科诊疗人次/总人口）为24%，显著低于美国70%和中国台湾49%的水平。

正如前文所说，口腔高端业务如正畸、种植，消费者的收入需求弹性较高，随着国内居民可支配收入的增长，这两项业务进入快速增长的阶段。根据我们测算，正畸和种植的潜在市场空间在1500-1600亿左右，相比现在存在4-5倍的成长空间，潜力巨大。

根据时代天使招股说明书，2020年我国正畸病例量约为310万例，2015-2020年复合增速为13.4%，预计2030年案例数将增至950万例，复合增速达12%。2020年国内正畸市场规模约为513.5亿元，2015-2020年复合增速为18.1%，预计2030年将增至1924亿元，复合增速达14.2%。

根据《2018年中国正畸市场消费蓝皮书》，我国目前需要矫正的恒牙期错颌畸形患病率为72%，正畸适应人群为5-19岁和20-34岁，对应人群数量分别为2.22亿人和3.19亿人，按72%的畸形比例算，2020年需要接受正畸治疗人数约为3.9亿人，则310万例正畸比例量对应的渗透率仅有0.79%。参考美国的渗透率，若假设未来国内5-19岁人群渗透率达到5%，20-34岁人群渗透率达到2.5%，隐形正畸占比分别提升至10%和50%，单价分别为1W和4W每例，我国正畸市场潜在空间为2478亿元，相比2020年有5倍左右的成长空间。

正畸治疗费用中诊疗费用占比最高，超过50%。正畸治疗难度较高，十分依赖医生的矫正技术和治疗经验，因此诊疗费用往往较高。比如，南京口腔医院儿童正畸诊疗费用为13000，**正畸诊疗费用为18000，上海九院正畸诊疗费用为20000，而耗材费用2000-30000不等（不同耗材价格差异较大）。从毛利率角度来看，2021年牙博士、可恩口腔正畸业务毛利率分别为60.9%和53.4%。

种植是一种缺牙修复方式，除了种植，缺牙修复方式还包括义齿和烤瓷牙，相比这两种修复方式，种植在固定性、稳定性、咀嚼力恢复程度等方面具有显著优势，价格也要高得多。在老龄化加速和消费升级的刺激下，种植需求正在快速上升。根据牙博士招股说明书，2020年国内种植市场规模为431亿元，2015-2020年行业复合增速为22.07%。

我国35-44岁中年人平均留存29.4颗牙齿，义齿修复率为82.6%，65-74岁老年人平均留存22.5颗牙齿，义齿修复率为63.2%，假设44-55岁人群整体缺牙情况与35-44岁人群相似。则35-54岁、55-64岁、65岁及以上对应种植牙需求为1.59、1.6、5.4亿颗，共8.53亿颗，2020年431万颗种植牙（按1W/颗估算）对应的渗透率仅有0.44%。

若假设未来35-55岁人群渗透率能达到10%，55岁以上达到2%，治疗费用维持在10000，对应实际种植牙需求量为3000万颗（对应渗透率214颗/万人，与发达国家100-200颗/万人的水平上限相当，韩国2011-2013年医保报销之前的渗透率为200颗/万人），潜在市场空间2978亿元。

种植治疗费用中种植体费用占比最高，其次为手术费和麻醉费。种植费用中种植体占比最大，约为44%，第二大为手术费及麻醉费，约为25%，其次为修复材料（包括口腔修复膜和骨修复材料，用量大概为1:1），约为13%，种植基台占比12%，牙冠占比6%。技术越好、口碑越好的医疗机构手术费占比会越高。从毛利率角度来看，2021年牙博士、可恩口腔正畸业务毛利率分别为51.3%和60.9%。（报告来源：未来智库）

相比欧美发达国家，我国牙医供给严重不足，但增长较快。日本、英国、美国每百万人拥有牙医数分别为840、638、610，而中国仅有199，不足发达国家的1/3，差距十分明显。牙医覆盖率低下制约了国内口腔服务行业的发展，但近年来国内牙医数目正在快速增长。从2010年到2020年，我国口腔执业医师、助理医师数目从10.38万人增至27.8万人，复合增速为10.35%。按此增速，到2030年国内口腔执业（助理）医生数量将增至67.92万人，牙医覆盖率将为490人/百万人口，超过WHO推荐的400人/百万人口的标准。

国内口腔医疗服务提供者有综合医院口腔科、口腔专科医院、连锁口腔诊所和个体口腔诊所四类。从数量上来看，口腔诊所（连锁+个体）约66514家，数量占比接近80%，其中不到5%（3200家）为连锁，有将近95%为个体诊所，大部分规模仅有5-10张牙椅。

数量较少的口腔专科医院凭借专业度和口碑效应承担着较大的诊疗量，民营口腔专科医院数量增速高于公立。2018年全国牙科诊疗人次约为2.47亿人次，根据卫生统计年鉴，口腔专科医院诊疗人次为0.4亿人次，医院端诊疗人次为1.12人次，则综合医院口腔科诊疗人次为0.72亿人次，口腔诊所诊疗人次为1.34亿人次，数量占比0.09%的口腔专科医院承担了16.2%的诊疗人次。口腔专科医院中，民营医院数量和增速高于公立，2018年民营口腔专科医院数目为624家，同比增长18.9%，公立医院扩张限制较多，近几年来数目没出现太大变化，民营口腔医院将持续占据主导地位。

相比起眼科、妇产等专科医院，口腔医院对医生依赖度较高，对设备依赖度较低，发生医疗事故的可能性较低，这些因素导致口腔医生独立执业意愿较强，行业整合难度较高。

从医生占比的角度来看，2018年口腔医院平均单院医生数量为27人，接近专科医院平均水平，而医生数量占总员工比例为32.7%，显著高于其他专科医院，眼科、整形外科分别只有18.2%和22.2%。从人员支出占比来看，口腔医院人员支出占营收比例高达50%，显著高于其他专科医院，眼科、妇产分别只有29%和39%。口腔医院对医生的依赖度显著高于其他专科医院。

从单院设备投入（万元以上设备）来看，口腔医院单院设备投入为1026万元，低于专科医院平均水平，眼科、妇产医院单院设备投入分别为1461万元和1366万元。从设备数量占比来看，口腔医院50万元以上/50-99万元/100万元以上设备占比分别为97.3%/1.7%/1.0%，后两项均为专科医院中最低，眼科、妇产医院对应数据分别为92.9%/4.6%/2.5%、95%/2.6%/2.4%。口腔医院设备投入较低，且绝大部分设备价格低于50万元，综合来看对设备依赖度显著低于其他专科医院。

从医生报酬来看，2016年口腔科医生平均月收入为12757元/月，显著高于医生整体平均月收入7144元/月。眼科、产科医生平均月收入分别只有7635元/月和8668元/月。口腔医生的高收入直观表明了其重要性。

目前口腔治疗仍是以手工操作为主，机器难以替代人，且口腔治疗兼具美观需求，较为依赖医生的主观判断，并没有标准化的治疗流程，因此口腔医生的技术和经验在口腔治疗中扮演着十分关键的角色。以正畸为例，正畸治疗一般耗时1-2年，包括初诊、取模制模、制定诊疗方案、口腔检查、拔牙、分牙、带牙套、复诊、收缝、摘牙套、保持器等步骤，所有步骤医生均为主要实施者。制定诊疗方案是正畸治疗中最关键步骤，而医生的经验和技术又起在着决定性作用。正畸医生在制定正畸方案时，除需考虑牙齿在牙弓内的拥挤度外，还应考虑Spee曲面度、切牙（特别是下颌切牙）倾斜度、上下牙量比以及骨面型突度等因素，在石膏模型仍为主流诊断设计模型的当下，正畸医生的经验和积累决定了正畸方案能不能充分考虑上述因素。有经验的口腔医生制定的诊疗方案能有效缩短治疗时间、降低复诊频率、减少不必要的治疗步骤、提高患者治疗舒适度、实现更好的正畸效果。

相比较之下，眼科治疗更依赖设备和*物，且没有美观需求，治疗流程标准化程度较高，对医生依赖度较低。以近视治疗为例，对于青少年来说，治疗方法一般有戴框架眼镜、OK镜、低浓度阿托品治疗，对于成年人来说，可以通过手术进行治疗，根据近视度数和角膜厚度，选择不同类型的角膜屈光手术或人工晶状植入术。这些治疗方法主要依赖设备或*物，医生更多起到的是诊断和辅助的作用。以全飞秒手术为例，整个手术流程包括术前检查、眼镜清洗、固视训练、表面麻醉、激光切割、取出透镜、隔天复查，耗时仅需1-2天，关键的手术步骤均由机器完成。

口腔医生难以获取是国内口腔连锁诊所面临的最大难题，近几年国内连锁口腔诊所陷入越扩张越亏损的困境，背后原因是口腔医生供给无法跟上诊所扩张的速度，导致新开诊所获客成本上升，盈利周期增长。以拜博口腔为例，从2014年起拜博口腔开始了快速的扩张，门店数从2014年的75家扩张至2018年的213家。与快速扩张相对应的是持续的亏损，2017年拜博口腔亏损7.93亿元，这之后泰康保险收购了拜博口腔的控制权，停下了快速扩张的步伐，进行精细化管理转型。拜博口腔越扩张越亏损的原因，部分来自大幅扩张带来管理费用和财务费用的上升，但更重要的是牙医供给无法匹配扩张速度，从而带来了单张牙椅产出下滑、获客成本的上升和品牌效应的下滑。从2014年到2017年拜博扩张最快的时期，牙椅数量从724台增至2816台，复合增速52.7%，医生数量从451人增至1191人，复合增速38.2%，营收从5.5亿元增至14.3亿元，复合增速37.7%，每台牙椅医生数从0.62人/台降至0.42人/台，单张牙椅产出从76万元/张降至51万元/张。

口腔医生的难获性由供给水平较低和较强的独立执业意愿共同决定，关于牙医供给上文已有讨论，下文着重讨论牙医较强的独立执业意愿。目前国内有大约66514家口腔诊所，占所有口腔医疗服务机构数量约80%，这其中仅有3200家为连锁诊所，连锁率约为4.8%，绝大部分为仅有1-2名医生的单体诊所。而在美国，仅有1名牙医的诊所数量达到诊所总数的68.7%，是拥有3名及以上牙医的诊所数量的5.87倍。行业业态分散，口腔医生十分独立，连锁诊所难以有效聚集整合医生资源。

我们认为口腔医生倾向于独立执业的原因有三点：

（1）牙科诊所投资门槛低，收回投资周期较短。如前文所说，口腔治疗对设备，尤其是高价值设备依赖度不高，牙科诊所的投资门槛较低。根据中国口腔医疗集团招股说明书，一家1-5名牙医（对应6台牙椅）的牙科诊所投资额大约为210万元，达到盈亏平衡需要1-2年，收回初始投资需要3-4年。根据宁波口腔医院院长徐宏峰的估计，按照基本饱和运营计算，大中型口腔医院单台牙椅每年产值收入大概在100万元左右，由此我们合理推测中小型诊所单张牙椅产值在60万元左右，6张牙椅的诊所每年营业额约为360万元，根据测算，牙科诊所成熟后净利率可达15-20%，则6张牙椅诊所每年净利润对应为54-72万元。

（2）医生客户黏性高，患者愿意跟着医生走。口腔医生为治疗中的主导者，而不同水平的医生治疗效果迥异，因此医生的个人品牌效应十分明显，优秀的医生具有极强的客户黏性，患者愿意跟着医生走。相比较之下，口腔医疗机构的品牌并不是患者关注的重点，根据《2018年口腔行业白皮书》，大部分口腔机构认为医生因素和服务水平是消费者最关注的方面，是否为连锁品牌这个因素仅排名倒数第三，连锁口腔品牌无法通过大规模营销来争夺中小型诊所的原有客流，加上口腔医疗属于持续性消费项目，中小型诊所的客流可以十分稳定。

（3）口腔医疗事故率低，患者对中小型诊所接受程度高。口腔治疗安全性相对较高，不易出现医疗事故，根据《962例重大医疗过失行为与医疗事故上报数据统计分析》，在962例医疗事故中，口腔科医疗事故为9例，占比仅有0.9%，排名所有科室中的第10位。口腔治疗的高安全性使得患者对中小型诊所接受程度较高，同时医生也敢于自己设立诊所。

对于业内竞争者，我们认为获医能力是评判其竞争能力的重要指标，此外扩张模式和单椅/单院产出能力也是其竞争力的体现。背后逻辑在于：（1）口腔医疗服务行业客户对医生的黏性高，稳定获医能力往往意味着公司能源源不断地获得客户资源。（2）行业竞争激烈，存在大量中小微型牙科诊所，理想的扩张模式能够建立起规模壁垒，挤占中小型诊所市场，从而实现超额回报。（3）行业本质为手工业，行业特质决定了连锁扩张的效率较慢，在数量没法快速增长的情况下，提高质量（单院产出）是行业内公司保持业绩增长的最重要手段。对于通策医疗，公司在这三个维度竞争优势突出，具体表现为：（1）通过参与公立医院改制、医教研合作、明确内部晋升路径、推行核心医生持股等方式来获取和吸引优秀的口腔医生；（2）采取“总院+分院”模式进行扩张，“蒲公英计划”加快省内基层市场下沉，体外存济基金培育省外市场，扩张模式日渐清晰；（3）推行CM模式，实行种植倍增计划和特色分院计划，提升种植、正畸等高端业务占比。

相比于民营医院，公立医院对优秀医生资源的吸引力更大，优秀的口腔医师往往聚集在公立医院，而且公立医院在当地的品牌效应普遍较强，公司通过积极参与公立口腔医院的改制，获得了大量在当地具有良好口碑的医生资源。比如公司在2006年收购了在浙江省内极具影响力的杭州口腔医院，在2007年收购了在当地具有良好口碑的宁波口腔医院，收购这些医院让公司在短时间内获得了大量优质医生资源，迅速树立起了口碑，为未来的扩张提供了重要支持。

公司重视与高校的合作办院办学，打通外部人才供应渠道，建立内部人才培养机制，保证优秀人才供应体系完善。对标纽约长老会集团，坚持和高校合作，医教研同步成长。公司通过集团与湖南益阳医学院、北华大学、湖南医*学院、中国科学院大学、杭州医学院、德国柏林大学夏里特医学院等国内外知名院校和医学院合作，共享科研成果形成医教研一体化平台，提升医院医疗实力，为下属医院的可持续发展提供人才供应保障。同时，公司创办了通策牙学院，聘请教授专家及行业权威，提供内部标准化培训，为公司集团培养专业干部。

我国医生职称体系分为两种，分别是临床体系和教学科研体系。（1）临床体系：中专或大专毕业后成为医士→考取执业医师证后成为医师→从事医师工作相应年限（专科6年以上，本科4年，硕士2年），通过主治医师考试后成为主治医师→博士3年、本硕5年后成为副主任医师（副高）→博士3年、本硕5年后成为主任医师（正高）。（2）教学科研体系：助理讲师→讲师→副教授→教授。

职称对于医生来说十分重要，既是患者判断医生水平的重要依据，也直接与医生薪酬挂钩。大部分中小型诊所并不具备副高、正高的名额，口腔医生晋升通道受阻，对年轻医生吸引力有限。中小型诊所往往会通过高薪酬吸引副高及以上医生进行多点执业，但通过高薪酬吸引的方式粘性较低，医生流动性较大，十分影响诊所的经营稳定性。通策医疗旗下的医院均具备规培资格，享有与公立医院同等的评级和聘用机会，体系内的年轻医生具有明确的上升通道和发展空间，愿意伴随通策一同成长，因此往往具有更高的员工粘性。

核心医生指的是从业时间较长，在公司承担重要管理职务的医生，他们往往具有良好的口碑，庞大且忠诚的客户群体，对公司发展起着十分重要的作用。这些医生独立执业的意愿较为强烈，为了提高他们对公司的粘性，通策医疗在2013年与核心医生团队共同设立了“嬴湖创造投资合伙企业（有限合伙）”和“嬴湖共享投资合伙企业（有限合伙）”两家投资基金，直接参与持股建立新院。从2013年起，两家基金已经参与了8家分院的建设，通过核心医生持股方式建立新院，公司深度捆绑了自身与核心医生的利益，提高了医生团队的稳定性。

前文提到，口腔行业的手工业属决定了口腔医院扩张、复制的难度较高，简单的并购扩张模式并不能有效地整合市场。近年来，行业中涌现出新的扩张模式和商业模式，比如以美维口腔为代表的DSO模式、以拜博口腔为代表的“保险+牙科”模式、以瑞尔齿科为代表的高端路线模式，而通策医疗采用的是“区域总院+分院”模式，总院负责品牌培育和技术输出，分院负责扩大市场份额，近年来通策针对省内基层市场和省外市场分别推出了“蒲公英计划”和体外“存济基金”，公司的整体扩张路径日渐清晰，有望率先成为行业连锁整合的破*者。

“区域分院+总院”模式是公司在多年经营中探索出来的模式，相比牙医诊所可以形成有效的品牌壁垒。区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑，并在区域内形成品牌影响力，分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开，实现医疗资源的优化及患者就诊便捷，在较短时间内积累客户资源、获取市场份额。目前，公司浙江省内的口腔医院以杭州口腔医院平海院区、城西院区和宁波口腔医院三家总院为中心，加上各自具有管理关系的分院，构成3个“总院+分院”的区域医院集群。

公司杭口、宁口和杭口城西开业较早，运营成熟，贡献着公司绝大部分收入和利润。2021年杭口实现营收7.36亿元，同比增长21.1%，实现净利润3.78亿元，同比增长27.8%，剔除分红后净利润为2.9亿元；宁口实现营收1.75亿元，同比增长38.2%，实现净利润0.42亿元，同比增长29.9%，剔除分红后净利润为0.38亿元；杭口城西实现营收5.61亿元，同比增长22.2%，实现净利润1.94亿元，同比增长40.4%，剔除分红后净利润为1.88亿元。三家总院总营收占公司营收61%，剔除分红后总利润占公司利润73.5%。

各分院目前体量较小，但增长势头迅猛。2020年所有分院均实现了盈利，2021年分院利润增速基本都在30%左右，从疫情中快速反弹。高利润增速可分为两类，（1）成熟分院通过改善营业效率实现超额利润增速，如衢州分院和义乌分院。（2）次新或新分院随着营收规模增长实现规模效应，从而实现超额利润增速，如湖州分院、城北分院。

省内新院培育周期明显缩短，“总院+分院”模式逐步成熟。公司省内新院从设立到实现盈亏平衡的周期越来越短，2007年设立的衢州分院经过4年培育才实现盈利，2013年之后设立的新院最快在1-2年内实现盈利，如诸暨分院和舟山分院，而近两年设立的新院实现了当年盈利，如义乌新杭口分院和和睦门诊。我们认为培养周期的缩短源自“总院+分院”模式的逐步成熟，总院逐渐掌握了对分院管理支持和人才输出的有效方式，分院在选址、设计、装修、采购方面也愈发具有经验。

2019年公司推出“蒲公英计划”，旨在将渠道和资源进一步下沉至基层市场。公司计划在3-5年内布*80家口腔医院，实施区域为浙江省内的县（市、区）及重点乡镇，每家规模在30-50张牙椅，单院投资额在1500-2000万元。蒲公英分院采取医生合伙人模式，即公司持股比例为51%-60%，总院杭口医生集团（通过“诸暨市通策蒲公英投资咨询合伙企业”代持）持股9-20%，蒲公英当地医生团队持股30-40%。通过这种模式，公司（1）确保总院医生能为分院管理和医疗赋能，提高运营效率；（2）建院初期通过当地资深医生快速吸引客流，缩短新院爬坡期。目前公司共有34家蒲公英分院纳入体系中，其中17家已开业，13家处于装修阶段，4家处于筹备阶段，2022年预计会有18-20家蒲公英分院投入使用。

2016年10月，公司于关联方海骏科技共同设立了通策口腔医疗投资基金，定向投资北京、武汉、重庆、成都、广州、西安六家大型口腔医院，公司出资2个亿，作为优先级有限合伙人，确保本金加6%的年收益率，不参与超额分配。此外公司和基金签订了《委托管理协议》，受托六家医院的经营权、管理权，每年收取医院营收的2%作为管理费用，基金承担培育期间的亏损和责任，培育期满后公司享有优先收购权。省外医院的培育周期较长、不确定性较高、长期亏损会影响上市公司业绩，公司通过设立体外基金的方式来培育省外新院，有效避免了这些问题。出于战略和当地竞争格*考虑，目前公司将主要资源集中于武汉、西安、重庆和成都四个市场，四家医院牙椅数均超过200张，其中武汉存济、西安存济和成都存济均为总院定位，未来将支撑公司在湖北省、陕西省和川渝地区进行分院扩张。2021年武汉存济、西安存济、重庆存济和成都存济分别实现营业收入7392万元、2396万元、1033万元和257万元。（报告来源：未来智库）

口腔医疗服务行业受限于其手工业特性，行业整合和企业扩张较为困难，而公司采取的“总院+分院”模式在扩张速度上天然具有劣势，因此，存量医院的内生增长在较长一段时间内仍会是公司业绩增长的最主要来源，比如2019年公司三家总院营收增长1.63亿元，占公司总营收增长的46.8%，利润增长0.96亿元，占公司总利润增长的73.28%；新并表了15家单位，但是只有512.46万营业收入。我们认为，公司近年来推广的CM接诊模式、“种植倍增计划”和特色分院战略能够有效提升存量医院的运营效率，提升高端业务占比，拉动单院产出能力。

对标梅奥诊所，公司对中高端客户实行以患者为中心的CM（CaseManager）团队接诊模式。医生实行首诊负责制，根据患者需求动态组建CM团队，团队里既有多学科医生团队，也有同专业高中低年资医生团队，专家在团队接诊模式中主要做诊断、诊疗方案设计并参与部分关键的治疗环节。通过精细化分工，专家可以专注于更为专业及高附加值的业务，有效利用专家的诊断时间；年轻医生则可获得更多临床机会，快速提升自我；而围绕患者组建的团队可以使患者免除转诊的麻烦，提高患者体验。公司在杭口城西开始实行CM团队接诊模式，单张牙椅产出和总体营收明显提升，目前公司在探索向体系内其他医院推广。

2019年以来，公司持续推行“种植倍增”计划，目的在于提高种植在浙江基层市场的渗透率，同时加速年轻医生的成长，具体内容为：根据市场细分制定不同的价格；根据医生的年资决定可从事的种植种类；由牙周医生根据客户病情作为首诊与种植医生共同确定治疗方案；实行以导师负责制为核心的三级医生合伙人体系；种植计划全省统一结算、统一布置、统一考核、统一市场策略、统一宣传广告发布、统一售后服务。由于医生意愿等因素，“种植倍增”计划此前推行受阻，但随着种植牙集采的推进，低端种植业务有迎来高速增长时期。

公司目前拥有多家特色分院，比如以正畸业务为主的诸暨分院。未来公司计划建设紫金港、滨江两个院区。紫金港院区以数字化正畸和儿童口腔专科为主，并作为未来诊室实验基地。滨江院区作为杭州口腔医院集团的外科分院，打造颌面外科在浙江的领先优势，组建一流团队，引进包括ICU在内的先进设备设施，全力发展覆盖各个消费层级的牙齿种植事业，招聘专职Pl开展科研工作，为杭州口腔医院集团真正成为中国既大又强的一流口腔医院夯实基础。

（1）区域总院业绩稳定增长。随着宁口新总院和城西新总院陆续投入使用，我们预测三家区域总院业绩将迎来快速增长，2022-2024年区域总院实现营收16.48/20.76/22.54亿元，同比增长12%/25.9%/23%；实现归母净利润5.9/7.48/9.26亿元，同比增长14.2%/26.9%/23.7%。

（2）现有分院业绩稳定增长。我们预测分院业绩将稳定增长，2022-2024年分院实现营收10.28/12.65/14.5亿元，同比增长13.3%/23.1%/14.6%，实现归母净利润1.44/1.92/2.37亿元，同比增长15.4%/33.5%/23.1%。

（3）蒲公英分院将迎来业绩高速增长期。我们预计蒲公英分院2022-2024年分别实现收入4.32/7.26/10.76亿元，同比增长118.2%/68.1%/48.2%，实现归母净利润0.08/0.4/0.94亿元，同比增长-158.3%/981%/157.7%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

目前收益最高的基金?

华商盛世可定投

固收+基金排名

在2014.10.08-2021.09.30七年时间内，基金排名为：海富通收益率为93.49排名1博时收益率为92.43排名2易方达收益率为90.07排名3长信收益率为89.75排名4西部利得收益率为80.22排名5前海开源收益率为73.78排名6国投瑞银收益率为73.67排名7兴证全球收益率为72.79排名8华富收益率为71.15排名9中信保诚收益率为67.73排名10拓展资料：一、什么是固收+基金？1、顾名思义就是固定收益再加上其它部分，而+部分则是双刃剑，既是加的收益，同时也是加的风险。在实际操作上，它可以是债券基金，也可以是混合基金！通常是以国债、中高等级的企业债、金融债等作为固收的打底部分，在+部分则通常以可转债、打新股、股票、股指期货对冲等方式实现+收益。2、“固收”这个词大家都能明白，就是固定收益，指基金投资具有确定性的，几乎不承担风险的债券资产。但这种基金收益虽然稳定，但收益率并不算高，按照目前的市场水平，大概3~4%之间，低于5年期存款利率。而“固收+”基金相当于对固收类基金做了一次改良升级，这个“+”号指的就是加收益，比如基金资产的70%投资于债券，获取固定收益，剩下30%投资于股票、可转债等权益类资产，博取高风险收益。二、固收+基金的特征：1、长期（5年以上）平均年化收益在6%-8%！2、每个完整年度收益为正收益！3、波动小，最大回撤不超过5%！三、操作技巧1、先观后市再操作基金投资的收益未来，比如要赎回股票型基金，就可先看一下股票市场未来发展是牛市还是熊市。再决定是否赎回，在时机上做一个选择。如果是牛市，那就可以再持用一段时间，使收益最大化。如果是熊市就是提前赎回，落袋为安。2、转换成其他产品把高风险的基金产品转换成低风险的基金产品，也是一种赎回，比如：把股票型基金转换成货币基金。这样做可以降低成本，转换费一般低于赎回费，而货币基金风险低，相当于现金，收益又比活期利息高。因此，转换也是一种赎回的思路。3、定期定额赎回与定期投资一样，定期定额赎回，可以做了日常的现金管理，又可以平抑市场的波动。定期定额赎回是配合定期定额投资的一种赎回方法。

2021头条财经大v前十名？

1、黄建平管理的其他几只基金收益：建平远航子基金2号A41.97%；建平远航美基金31.03%。

2、一叶孤城基金数据更新至2021年12月10日。他管理的其他基金收益：二期产品14.46%；三期产品12.46%。

3、林奇管理的其他几只基金收益：二号8.37%；精选专一0.24%。

4、梁宏管理的其他几只基金收益：3号-5.14%；5号2.28%；7号-1.23%。

5、金融街老裘管理的其他几只基金收益：稳健专一-5.85%；稳健宁专-1.23%；稳健专十11.2%。

6、关善祥管理的传世基金收益更新至2021年11月20日；国灏四方善祥一号2021年收益-49.58%。

7、淘沙博士基金净值仅更新至2021年6月30日，截至三季度末存续规模低于500万元。

8、一只特立独行的猪基金清盘原因主要是杠杆重仓中国建筑等股票。

最差基金排行榜（最差基金） - 班甲财经

易方达医*生物股票A(010387)跌幅：3.14%净值：1.0154

据悉，该基金的基金经理为杨桢霄，该基金成立日期为2020年11月04日，该基金为股票型，资产规模为27.05亿元(截止至：2021年06月30日)。

截止8月11日，该基金自成立以来收益率为1.54%，近六个月以来收益率为-10.07%，近三个月以来收益率为-4.37%。

1不是最差的基金2财通均衡优选013238虽然可能不是最差的基金，但它可能在某些方面表现不佳。可能是因为该基金的投资策略、管理团队或者市场环境等因素导致其表现不佳。3在选择基金时，除了考虑基金的过去表现外，还应该综合考虑基金的投资策略、管理团队、费用等因素。同时，也应该根据自己的投资目标和风险承受能力来选择适合自己的基金。

举个例子是最直观的了。。。08年，货币基金收益最后一名是上投摩根货币，利润是0.67%~~~

哪个基金回报率高（名牌基金）

哪个基金回报率高

2021年基金收益排行榜Top20，你持有几只？

回顾过去的一年，就行情上来说，还是让人百感交集的，从下面一组数据我们就可以看得出来：

上证指数全年上涨4.80%；

深证成指全年上涨2.67%；

创业板指全年上涨12.02%；

科创50全年收出十字星！

沪深300全年收跌5.20%；

上证50全年收跌10.06%；

中证500全年收涨15.58%；

如果你对标的是创业板和中证500，那么投资上还可以小有收获，而如果对标的是沪深300和上证50，那么去年可谓并不如意。

吴哥之前有过统计，在2020年里，收益率翻倍的基金，全市场超过了100家，而在2021年里，这个数字锐减到了3家！

而在2020年里表现出色的张坤、刘彦春、曲扬等明星基金经理，更是在2021年里尝到了净值下跌的滋味！

比如说张坤，其在管的四只基金，今年的业绩可谓是不忍直视！

四只基金全部出现净值下跌，而跌幅最靠前的易方达亚洲精选，更是跌超30%。

所以，从这些情况，我们就可以看到，2021年是一个行情颇为复杂，板块轮动快速，风格变化剧烈的一年。因此，能够在2021年里获得好的业绩，不仅仅是选对了赛道这么简单，还得有自己的独门武器，比如对行业的更深入了解，对行业发展的脉络更加清晰，投资组合能力出色，调仓换股能力强等等。

好了，我们就来看看，在过去的2021年里，排名在前20的基金，都有哪些！

第一名，前海开源公用事业，2021年增长119.42%；

公用事业在三季报出来后出现了非常大的调仓，但从结果来看，崔博士对于行情的判断和板块的选择上，精准无比。从目前来看，绿电已经成为新能源领域里确定性最高的一个方向了。

第二名，前海开源新经济混合，2021年增长109.36%；

与公用事业相比，新经济显然仍主要坚守在光伏+锂电赛道，但是从最近的净值表现看，这只基金应该也有较大的调仓。

吴哥是通过一些公开的消息看到了公用和新经济的一些隐形重仓股，还是很佩服崔博士的选股能力的，也就是崔博士与赵诣的选股会有极大差异。赵诣的重仓股几乎都是高价股，稳定性高一些，但崔博士重仓或隐形重仓都是一些中小盘的成长股。

第三名，宝盈优势产业混合，2021年增长100.52%；

这只基金最近的表现不错，也连续入选了吴哥稳稳的幸福基金组合两期，而吴哥最近也在持续小幅加仓的过程中，表现仍很出色，未来依然可期待。主要方向是中小制造业，这也是鼓励的方向。

第四名，大成国企改革灵活配置混合，2021年增长94.76%；

大成韩创一直是吴哥非常关注的，从好几个月前，吴哥用他的大成新锐及其他几只回撤小的基金与五大明星基金PK，想用事实来劝退仍死守蓝筹的那些小伙伴。从跟踪的结果就可以看出，韩创是非常有实力的一位基金经理。

回撤小的情况下，进攻力还特别出色。这只大成国企也是在韩创几只基金中表现最好的一只。当然吴哥是坚定持有的。

第五名，广发多因子混合，2021年增长89.03%；

广发多因子是业内知名的量化风格的基金。当初吴哥选中它，也是因为其超高的换手率。从春节后的脱颖而出，下直到年末排在第五，全年的成绩都非常稳定。由此可见其量化模型也是越来越成熟了。这样的基金，吴哥认为是让人放心的！

第六名，大成新锐产业混合，2021年增长88.25%；

这也是韩创的基金，韩创的几只基金持仓风格都接近，我们选择一只就可以了。

第七名，大成睿景灵活配置混合，2021年增长84.19%；

这也是韩创的基金。所以从结果来看，前十里，崔宸龙的两只基金虽然名列前二，但是韩创却更是大丰收，在管三只基金全部进入前十。

而且，新能源的波动性比较大，在阶段性里的持有体验，肯定是比不上回撤小的基金的。

第八名，华夏行业景气混合，2021年增长84.11%；

这只基金也是吴哥在第一版稳稳的幸福中的成员，而在最新的一版中也入选了。表现还是相当稳健的。与大成类似，属于主打进攻型的稳稳的幸福。

第九名，交银趋势混合，2021年增长81.45%；

这只基金也是连续入选两个版本的稳稳的幸福，它的特点在于非常均衡，回撤控制非常不错。

第十名，长城行业轮动混合，2021年增长80.99%；

这只基金吴哥目前已经清仓，主要的原因也是因为新能源最近的波动大，所以把手上的新能源基金做了合并。这只基金其实也是新能源里回撤控制最好的一只。这也可以看到回撤控制对于基金来说是多么重要。

第十一名，金鹰民族新兴混合，2021年增长79.41%；

这只基金就是吴哥常说的，可远观的一只基金。严格来说，基金经理的能力还是非常不错的。曾经在年中的时候，这只基金的收益还超过了崔宸龙，不过看来专业能力还是崔博士强。

第十二名，信诚新兴产业混合，2021年增长76.70%；

这只基金吴哥曾在一次新能源车基金的横向评测中，获得领先！不过从最近的净值表现来看是让人失望的。持仓上应该已经转向了光伏+锂电，没有保持原有风格。这只基金，也是吴哥最近淘汰掉的基金之一。

第十三名，平安策略先锋混合，2021年增长74.98%；

这只基金的基金经理有个吸引人的名字，叫神爱前，不过从过往业绩来看，都是相当稳定的，也是最近表现出色的新能源类基金，值得关注。

第十四名，平安转型创新混合，2021年增长74.62%；

这只基金也是神爱前所管理的，持仓近似，择一就可。

第十五名，华安动态灵活配置混合，2021年增长73.64%；

这只基金虽然不如华安文体那般追求极致的回撤控制，但整体看持仓仍很均衡。

第十六名，信达澳银周期动力混合，2021年增长72.80%；

说起来，到今天，这只基金刚满一年又两天，所以如果考虑建仓期，这个业绩还是相当不错的，回撤看了一下，是9.87%，表现符合稳稳的幸福的标准。当然，这只基金是新版的成员。

第十七名，万家新机遇龙头企业混合，2021年增长70.56%；

这只基金也曾是稳稳的幸福的候选。整体表现还是不错的。

第十八名，华夏兴和混合，2021年增长69.80%；

当吴哥看到这只基金的时候，还是很意外的。因为这只基金也是令吴哥最近很纠结的一只。因为曾经从新能源毅然转向到军工的时候，吴哥就很佩服李彦的决断力。但当军工开始走出困境的时候，发现李彦居然调仓了。

但李彦的调仓方向，绝对不能说不靠谱，这只基金，吴哥等四季报出来再看看。

第十九名，华安文体健康混合，2021年增长69.78%；

刘畅畅的基金，被称为画线派高手。有趣的是，这只基金虽然业绩不是最好的，但非常均衡，而且也是唯一一只一次不拉全部坚守在各个版本的稳稳的幸福组合中。

第二十名，诺安优选回报混合，2021年增长68.09%。

忽然发现，这只基金的业绩标准，相当接近稳稳的幸福，不过回撤略大了些，略超13%，要不要为他放宽一些标准？

这只基金是很明显偏向于科技方面的一只混合行业基金，还是比较有特点的。

有意思的是，崔宸龙从业仅一年多，韩创也仅两年多，华夏的钟帅1年多，交银的杨金鑫1年多，长城的杨宇各是只有不到半年，李彦一年多。

他们都可以称得上新锐基金经理，而在2021年里，老将普遍落马，更是凸显了他们的能力和进取心。更可贵的是，前二十名里，除去少数几只新能源基金外，多数上榜的基金都展现出超强的回撤控制能力。这说明，他们的成功并非押中单一赛道，而是在均衡持仓的情况下努力奔跑！

素材来源：今日头条吴基指谈、百家号、微博等，如有侵权请联系删除

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腰部基金公司可以理解为中型的基金公司。9家腰部权益键游类基金公司分别为银华、华圆耐安、国泰、鹏华、招商、工银瑞信、博时、东方证券资管和泓德基金。海通证券数据显示，截至2021年底，最近10年，业绩最牛的腰部基金公司为银华基金，整体收益率为331.47%；最近7年，排名第一的基金公司也是银华基金，收益率为261.46%。从最近5年、最近3年和最近2年来看，排名第一的基金公司均为工稿腔销银瑞信基金，整体收益率分别达到166.19%、207.15%和106.93%。单从2021年业绩表现来看，国泰基金一枝独秀，以16.68%的整体业绩排名第一。

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2021年余额宝买前海开源公用事业行业基金收益是最高的，该基金在支付宝排行榜上排在第一，是2021年基金收益的冠军，前海开源公用事业行业股票是属于新能源行业的，主要投资充电桩，本人2021年7月份在余额宝买前海开源公用事业行业股票，持有28天，5万本金收益是1.2万元